O Índice Bovespa e a economia em direções opostas?

Rodrigo Constantino, no Valor Econômico

Boa parte dos investidores olha o Ibovespa como indicador da bolsa brasileira. Quem assim o faz, provavelmente está decepcionado com o desempenho do índice este ano. Enquanto o crescimento do PIB deve passar de 7,5% no ano, o Ibovespa está em território levemente negativo até a gora. Há algumas explicações básicas para esse fenômeno.

Em primeiro lugar, a bolsa e a economia nem sempre andam ‘pari passu’, pois o mercado de ações é um mecanismo antecipatório, ou seja, projeta os resultados futuros das empresas e os traz a valor presente. O mercado já olha para o crescimento esperado em 2011, em patamar bem inferior ao deste ano. Ainda assim, o desempenho do Ibovespa parece insatisfatório, pois os economistas falam em 4,5% de crescimento, o que não é nada mal se comparado ao restante do mundo.

A segunda explicação para o ano medíocre do Ibovespa está em sua metodologia de cálculo para o peso das ações no índice. A Petrobras representa quase 12% do Ibovespa, enquanto o setor siderúrgico também apresenta peso elevado. Ocorre que tanto Petrobras quanto as siderúrgicas tiveram péssimo desempenho este ano, por motivos distintos. Isso representou quase cinco pontos percentuais a menos no desempenho do índice em 2010.

As ações da Petrobras caíram cerca de 30% este ano, basicamente por conta do maior risco político após a operação de aumento de capital. A questionável precificação dos ativos de pré-sal demonstrou que o real interesse do governo era expandir sua participação à custa dos acionistas minoritários.

Como a Petrobras possui um programa gigantesco de investimento para os próximos anos, os investidores temem, com razão, uma destruição maciça de valor da empresa, caso o governo utilize critérios políticos em vez de econômicos nas suas decisões.

A Petrobras pode ser uma aposta interessante para 2011, até porque o preço do petróleo segue firme acima de US$ 80 por barril; mas isso vai depender de uma mudança na governança da empresa, que precisa rejeitar a tentação populista e focar no retorno financeiro. Se isso não ocorrer, ela vai continuar ignorada pelos investidores.

Já o setor siderúrgico tem sido vítima da forte apreciação do câmbio e seu concomitante impacto nas importações do setor. Tradicionalmente protegidas da concorrência internacional, as siderúrgicas brasileiras operavam com ótimas margens de lucratividade. Esse cenário não existe mais, e a balança comercial do setor praticamente virou. A Gerdau e a Usiminas perderam mais de 20% de seu valor de mercado em 2010, prejudicando o Ibovespa. As perspectivas não são muito animadoras para 2011.

A Vale foi a locomotiva do Ibovespa no ano. Suas ações subiram quase 20%, e com seu peso acima de 15% no Ibovespa, ela anulou o efeito negativo da Petrobras. A Vale tem sido o melhor veículo brasileiro do chamado "China play", a aposta em ativos que capturam o acelerado crescimento chinês e sua insaciável fome por recursos básicos. A crescente pressão inflacionária na China coloca em risco essa aposta, pois o aumento da taxa de juros lá poderá afetar seu crescimento e, por tabela, as importações de commodities.

Os setores de maior destaque foram, sem dúvida, aqueles ligados ao crescimento do varejo e do crédito no país. Várias empresas de consumo, por exemplo, subiram mais de 20% este ano, e algumas chegaram a dobrar de valor. O "valuation" dessas empresas é o ponto fraco: muitas apresentam P/L acima de 20x para 2011, incorporando elevado crescimento nas estimativas de lucro. O risco de decepção não é desprezível.

O setor de construção civil chegou a ganhar mais de 20% no ano, após ter quase triplicado em 2009; mas com a recente pressão inflacionária e seu efeito na expectativa de juros maiores para 2011, ele devolveu boa parte da alta. Para o ano que vem, seu desempenho dependerá muito do impacto dos juros maiores na economia e no crédito. Se o governo não fizer um ajuste fiscal sério, o setor poderá sofrer bastante.

Como fica claro, não há barganhas evidentes na bolsa brasileira atualmente. Apesar do forte crescimento econômico, o Ibovespa ficou praticamente estável no ano, com bons motivos. Seu desempenho em 2011, deixando de lado o cenário internacional, vai depender muito das medidas do governo.

Se este fizer seu dever de casa, cortando gastos e adotando uma gestão mais racional na Petrobras, ainda há espaço para razoável valorização. Caso contrário, a renda fixa poderá ser uma opção mais atraente que a bolsa em termos gerais.

Rodrigo Constantino é economista e gestor de recursos