As Falhas da SEC

Rodrigo Constantino

O recente e gigantesco escândalo da fraude envolvendo Bernard Madoff revelou uma vez mais as graves falhas do “vigia dos mercados”, a SEC – a CVM americana. Sua função é justamente proteger os investidores, e sua existência pode acabar criando um moral hazard, já que muitos investidores passam a confiar na fiscalização da SEC, deixando de lado uma análise mais rigorosa. Se a SEC garante, então deve ser bom! Infelizmente, não costuma ser bem assim.

Várias fraudes passam despercebidas pela SEC. Como o órgão pertence ao governo, e ignora os mecanismos de recompensa e punição do mercado – ou seja, lucro e prejuízo – não há um incentivo adequado para maior eficiência das análises. Além disso, sempre existe o risco de captura da agência pelo setor privado. Uma grande empresa pode exercer forte influência no quadro de funcionários da SEC, prejudicando a imparcialidade necessária para um bom serviço de análise.

No caso Madoff, não é preciso ficar apenas na teoria. Harry Markopolos, que já trabalhou para uma firma concorrente de Madoff, tentou por vários anos convencer a SEC de que os retornos apresentados por Madoff eram bons demais para ser verdade. Seu esforço não obteve bons resultados, e a SEC arquivou o caso. Por outro lado, a Aksia, uma empresa privada contratada por investidores para avaliar os gestores, publicou vários relatórios recomendando o afastamento de seus clientes dos fundos geridos por Madoff, com base em inúmeros alertas encontrados em suas análises.

Um dos sinais de alerta era o tamanho dos fundos sob gestão, incompatível com a estratégia supostamente utilizada por Madoff. Outro sinal grave era o conflito de interesses na administração e custódia dos fundos, efetuadas pela Madoff Securities, empresa do mesmo grupo que fazia a gestão dos ativos. Para piorar a situação, a firma que auditava essa empresa tinha apenas três empregados, sendo um aposentado de 78 anos que vivia na Flórida, uma secretária, e por fim um contador que trabalhava num cubículo em Nova York. Essa operação parecia estranhamente pequena perto da escala das atividades de Madoff. Como tudo isso pode ter sido ignorado pela SEC?

No livro Fooling Some of the People All of the Time, o gestor David Einhorn, fundador do Greenlight Capital, relata sua cruzada contra a Allied Capital, empresa que ele acusa justamente de praticar um esquema de pirâmide. Sua experiência é um mergulho na realidade da SEC, demonstrando como a burocracia é ineficiente em detectar as fraudes. Einhorn, após suas análises, resolveu vender a descoberto as ações da Allied, convencido de que tudo não passava de uma fraude. Ele tentou convencer a SEC, alimentando seus funcionários com todos os dados levantados através de suas pesquisas, incluindo um parecer da Kroll, contratada pelo Greenlight para rastrear possíveis fraudes nas subsidiárias da Allied. Curiosamente, foi o Greenlight quem sofreu hostilidade da SEC após isso, sendo inclusive alvo de investigação. Ao que parece, apostar contra uma empresa é crime grave, mas manipular os balanços não.

David Einhorn chegou a procurar Eliot Spitzer também. O então Procurador Geral demonstrou algum interesse, mas deixou o caso de lado. Como ficou claro depois, ele estava mais interessado no seu futuro político, de olho no governo de NY. Enquanto a SEC e Spitzer ignoravam os dados apresentados contra a Allied, o próprio mercado acabou constatando a fraude: as ações da empresa viraram praticamente pó, caindo mais de 90% esse ano.

O problema intrínseco à SEC é que suas falhas não são punidas por prejuízos ou mesmo o risco de falência. Ao contrário, a natureza do governo é demandar sempre mais recursos e poder para evitar falhas futuras. Com isso, há inclusive um estímulo à incompetência, já que as falhas acabam recompensadas com um orçamento maior para a agência. Outro risco relevante é uma reação desproporcional, onde alguns casos de fraude geram um aumento de regulação posterior que prejudica o funcionamento do mercado. Isso pode ser notado no caso das empresas de tecnologia do Silicon Valley, que foram vítimas de forte aumento de regulação após o estouro da bolha, reduzindo bastante o empreendedorismo na região.

Em resumo, não se pode ignorar que existem diversas falhas no funcionamento da SEC. O ideal é reduzir ao mínimo possível a quantidade de amarras burocráticas, e focar nos casos de fraude sem asfixiar o livre mercado. Lembrando sempre da máxima caveat emptor, ou seja, deixe que o comprador fique atento!