Tensão social na Grécia aumenta

Rodrigo Constantino

Deu no Financial Times: Pre-election threat to stability in Greece

The credibility of Greece’s political class has sunk so low that both main parties of the centre right and centre left have faced problems finding suitable candidates to stand for election early next month.

Politicians are widely denounced as “thieves and traitors”, reflecting a populist view that their corrupt practices while in government were responsible for triggering Greece’s financial collapse.

One veteran political organiser for New Democracy, the conservative frontrunner, said: “The pool of potential candidates [for both main parties] has shrunk, especially in the provinces … Both respected professionals and prominent local government officials have been turning down offers.”

“There are fewer people than usual aspiring to run,” said a senior member of Pasok, the Panhellenic Socialist Movement that is in coalition with the centre-right under Lucas Papademos, the technocrat prime minister.

Campaigning has already started for an election expected to take place on May 6, even though the date will not be officially announced until midweek after parliament has approved another package of structural measures.

[...]

Comentário: Tenho dito e repito que o euro é um projeto político, idealizado pela elite europeia, mais especificamente francesa, que tenta forçar um casamento entre culturas bem diferentes. Agora que a conta da farra chegou, com juros e correção monetária, o clima está péssimo. Os gregos não querem fazer os dolorosos ajustes necessários. A Alemanha, por meio dos burocratas de Bruxelas, tenta impor uma agenda de mais austeridade. Só tem um problema: combinar com os gregos! A democracia pode sobreviver ao projeto centralizador de poder em Bruxelas? Ou o elo fraco joga a toalha e vota sua saída da moeda comum? O tempo dirá. Particularmente, acho pouco provável este casório forçado durar muito mais tempo. O pior é que a fase de uma possível separação amigável pode ter ficado para trás.

The Tragic Greek Sideshow

Editorial do WSJ

The good news about the latest Greek bailout is that it is much less consequential to Europe or the global economy than the first bailout two years ago. The tragedy is that the cost will be the crushing of the Greek economy and the diminishing of democracy—in its Athens birthplace, no less.

More than saving Greece, the last two years have been mainly about insulating the rest of Europe from Greece. This Europe has gradually done. Tuesday's bailout takes another such step by protecting the European Central Bank from taking losses on its Greek bonds, while forcing private bondholders to take losses of as much as 70% in net present value.

This is a far better deal than they arguably deserve, given that Greek debt will remain above a crippling 120% of GDP even under the most optimistic scenarios. A better outcome would have been a steeper haircut and greater debt reduction, but that would have hurt the European banks that lent so much money to Greece. It also might have made the banks less eager to lend to other European countries.

But if Greece is now a sideshow, it is a tragic one. Under the burden of debt and austerity policies, the Greek economy won't recover for years. Some of the reforms imposed on Athens by the rest of Europe will force spending cuts that were inevitable and will be beneficial in the long term, such as the job cuts in Greece's bloated government. But what Greece really needs are supply-side reforms that will make it easier to form new businesses, attract new investment, and keep Greek young people from fleeing the country.

Most striking in this deal is the damage to Greek self-government. The EU's price for this bailout were assurances from Greece's two biggest parties—Pasok on the center-left and New Democracy on the center-right—that they maintain current policies after elections this spring. Party leaders swallowed that pill to get the bailout, but Greek voters are understandably dismayed.

This tension—between democracy and sovereignty on the one hand and technocracy and "solidarity" on the other—has long been at the heart of Europe's unity project. Europe's solution for Greece has been to lurch even further in the direction of central control at the expense of local democracy. As so often is true in Europe, what goes by the name solidarity is really the self-interest of the strongest countries.

It would have been far better had Europe let Greece default two years ago, reducing its debt to manageable levels and confronting the economic pain of reform earlier. The rest of Europe may congratulate itself this week on one more example of its "solidarity." But two years later, everything is worse for Greece. This is not the glory that the founders of the euro project imagined.

A Greek Lesson in Democracy

Editorial do WSJ

George Papandreou became the most unpopular man in Europe on Monday by announcing that his government would put the terms of last week's EU-IMF bailout package to a referendum, so that Greeks can decide their economic future for themselves. The Prime Minister's announcement sent markets tumbling world-wide, took Italian government-bond yields to a near euro-era high, and had German officials privately denouncing his behavior as un-European.

An alternative view is that Mr. Papandreou has done his own people, and all Europeans, a considerable favor. Who would have thought the Greeks had something to teach the world about democracy?

Since the euro-zone crisis began in earnest early last year, European policy makers have been placing Jon Corzine-sized bets on a series of rescue packages for insolvent nations and troubled banks, without much input from the taxpayers who are ultimately on the hook for these ever-more-expensive bailouts.

It's a method of governance that betrays the contempt of European elites for the views of their own people, who don't always like where those elites propose to take them. Recall the overwhelming rejection by French and Dutch voters of a proposed EU Constitution in 2005.

For Greeks, their stake in last week's euro-zone deal could hardly be higher: Their choice is either to sign up for a decade of EU- and IMF-imposed austerity or face the prospect of immediate default and the possible loss of the euro as their currency. That is at least partly why Mr. Papandreou, who has a parliamentary majority of two seats and faces another no-confidence vote on Friday, chose to go for a referendum, currently scheduled for January.

Should Greeks vote yes, Mr. Papandreou's hand will be strengthened politically. If they vote no, the Greeks will at least be taking responsibility for the consequences. That sounds better than Greeks rioting in the streets against politicians in Berlin or Brussels over whom they have no influence.

As for the rest of Europe, they may eventually come around to thanking Mr. Papandreou and the Greeks, even for a no vote. Today's conventional wisdom is that a Greek default would spread contagion, never mind that past bailout packages for Athens haven't exactly contained it.

While nobody can doubt that an Athenian default would be damaging for Greece's creditors, particularly French banks, these creditors will face a reckoning sooner or later. The real political purpose of the deal agreed in Brussels last week between French President Nicolas Sarkozy and German Chancellor Angela Merkel is to postpone that reckoning past their own (and President Obama's) elections.

A Greek default would provide a lesson in what happens to countries that can't live within their means. The sight might even be enough to terrify lawmakers in Italy to get serious about fixing their unfunded pension promises and other antigrowth policies. The serial bailouts sure aren't doing the job.

Even now—two years into the crisis—few of Europe's elites are talking about the need to restore growth by means of economic liberalization. Consider Greece: The World Bank recently published its latest annual "Doing Business" survey, and for all of its alleged reforms Greece rose all of one spot to 100th this year in the world rankings in the ease of doing business. That's just behind Yemen, though still ahead of Papua New Guinea. When it comes to investor protections, Athens ranks 150th.

The only good news in those figures is that Greece has plenty of room for improvements if only its political class had the courage to undertake them. However the Greeks vote in a referendum, this is the only route to an economic future that offers something better than penury or permanent indebtedness.

O Maranhão da Europa

Rodrigo Constantino, sócio da Graphus Capital

A situação atual na Grécia, todos já conhecem. O que nem todos sabem é o passado grego, especialmente antes de o país ingressar no clube do euro. Este artigo tem exatamente esta intenção, qual seja, a de resgatar alguns dados sobre a Grécia e questionar como foi possível permitirem a adesão do país na moeda comum européia. A principal fonte será o livro “Bust: Greece, The Euro, And The Sovereign Debt Crisis”, de Matthew Lynn, experiente colunista de finanças da Bloomberg.

O euro foi uma criação da elite européia com objetivos claramente políticos. A maior integração permitiria a paz, tão escassa naquela região. O que seus idealizadores não anteciparam é que a moeda teria de ser defendida com gás lacrimogêneo nas ruas de Atenas. Segundo Lynn, a arrogância e a pretensão dominaram uma geração de políticos e líderes que forçaram demais a barra na direção da união monetária e política na Europa. Países culturalmente muito diversos selariam um casamento sem cláusula de divórcio. A Grécia irresponsável seria o “cavalo de Tróia” no grupo, um legítimo presente de grego que iria catalisar a crise atual.

A idéia de criar uma moeda comum na Europa não é nova. O escritor Victor Hugo chegou a aventar esta possibilidade, Napoleão Bonaparte chegou a propor este caminho, e o filósofo John Stuart Mill também advogou neste sentido. Após a queda do regime de Bretton Woods, onde as moedas eram atreladas ao dólar, países europeus tentaram replicar a idéia entre eles, com o Snake. Suas moedas poderiam oscilar contra outras, mas não muito entre si. Não funcionou direito. Apenas a Alemanha, com sua ortodoxia e disciplina, permaneceu no sistema até 1979. Em seguida veio o EMS (European Monetary System), seguindo basicamente a mesma idéia, de forma mais restrita. Também fracassou. Em vez de tais experimentos servirem como alertas, a lição extraída pelos burocratas e líderes europeus foi a de que era preciso tentar de maneira ainda mais firme uma integração monetária. Nascia o euro.

Os alemães, especialmente os membros do rigoroso Bundesbank, seu banco central, fizeram diversos alertas sobre os riscos do modelo. Mas, como se tratava de um projeto político, a idéia foi adiante mesmo assim. As pressões do Bundesbank ao menos serviram para a aceitação de normas rígidas para os países membros. Disciplina fiscal, controle da inflação e estabilidade econômica com endividamento contido seriam metas necessárias para participar do clube. O problema é que não existiam mecanismos concretos para punir os irresponsáveis. Muitos países, mesmo na época da criação do euro, flexibilizaram alguns conceitos para atingir as metas. Ainda assim, a Grécia não foi capaz de conquistar a aprovação. Foi barrada na festa.

Não foi por falta de vontade. O governo grego tentou convencer seus companheiros em Bruxelas a deixarem o país participar do euro logo na largada. Mas as contas eram feias demais. O então ministro das Finanças alemão, Theo Waigel, foi enfático ao negar as demandas gregas, alegando que um país pequeno, semi-agrário, pobre como a Grécia não estava em condições de fazer muitas exigências para nações industriais poderosas como França e Alemanha. O ministro ainda levantou a possibilidade de a Grécia jamais entrar no euro. Uma ducha de água fria para os gregos. Mas eles não desistiriam tão facilmente assim.

Na Grécia, o berço da democracia ocidental nos tempos de Péricles, o poder tem sido dividido entre duas famílias influentes desde 1940. As famílias Karamanlis e Papandreou tratam o pequeno país como um feudo particular. George Papandreou, avô do atual primeiro-ministro, ocupou o poder três vezes, a primeira começando em 1944 e a última terminando em 1965. O pai do atual primeiro-ministro, Andreas Papandreou, dominou a política grega durante os anos 1970 e 1980, chegando perto de um regime como o modelo soviético socialista. A família Papandreou, portanto, esteve no poder desde 1940, com alguns períodos de ausência. Estes foram ocupados pela família Karamanlis. É uma espécie de modelo medieval de troca de poder entre as duas famílias.

Dionísio, o Antigo, tirano de Siracusa que nasceu por volta de 430 a.C., governou a cidade com mão-de-ferro e, após incorrer em vastas dívidas para financiar suas extravagâncias e campanhas militares, assim como os espetáculos para o povo, ficou sem dinheiro. Como solução, Dionísio obrigou todos a entregar seus recursos ao governo, sob pena de morte para quem se negasse. De posse de todas as moedas de dracma, ele simplesmente estampou em cada uma um novo valor, duas vezes maior, e usou as novas moedas para pagar suas dívidas. Simples assim. A Grécia moderna não iria se sair muito melhor. Desde 1800 até depois da Segunda Guerra Mundial, a Grécia esteve quase sempre em situação de “default”. Como mostram Rogoff e Reinhart em seu livro “Desta vez é diferente”, a Grécia possui um histórico de calote pior que qualquer vizinho europeu, e até mesmo pior que os países latino-americanos, à exceção de Equador e Honduras.

A Grécia, por sua posição geográfica estratégica, sempre foi palco de interesses na Guerra Fria. O país possui um poderoso partido comunista, o KKE, que seguia uma linha de obediência a Moscou. Após a guerra, a Grécia viveu anos de guerra civil entre comunistas e forças leais à democracia ou monarquia. O que ficaria desta época seria um legado de rancor, conspiração e violência no país, acostumado às greves gerais e badernas dos comunistas. Em 1967, um grupo de coronéis tomaria o poder por meio de um golpe, instalando uma junta militar que governaria até 1974. Em 1973, a inflação bateu 30% ao ano, e a economia estava em ruínas, o que levou à deposição da junta. A família Karamanlis assumiria o poder e iria nacionalizar boa parte da economia, incluindo os bancos.

Em 1981, com a democracia restaurada, Andreas Papandreou foi eleito primeiro-ministro. A Grécia iria flertar com o socialismo total. Economista que estudou em Harvard, Papandreou rejeitava o modelo capitalista de livre mercado como meio para um futuro mais próspero. A Grécia se voltava com mais força para a esquerda em uma época em que a Inglaterra de Thatcher e os Estados Unidos de Reagan seguiam na direção oposta. Os salários foram aumentados de forma artificial, os sindicatos foram fortalecidos, e os bancos estatais foram usados para estimular indústrias que não eram competitivas. Em 1980 o governo controlava 30% do PIB, mas em 1990 esta parcela já era de 45%. A inflação saía de controle novamente, chegando a 25%. O dracma seria desvalorizado em 15%. A União Europeia ajudaria o país com um empréstimo de emergência. Conforme nota Lynn, a Grécia descobria um padrão: um novo governo entra, embarca em um programa de gastos extravagantes, a economia desaba, o governo anuncia um pacote de austeridade e recebe um resgate da União Europeia.

O dracma é uma das moedas mais antigas do mundo. Foi reintroduzido na Grécia em 1832, após o estabelecimento do estado moderno. Em 1944, um segundo dracma foi emitido, após a devastação nazista. Em 1954, mais uma emissão substituía a moeda antiga e fracassada. Em 1994, o dracma sofreria ataque especulativo dos mercados, por conta de suas finanças fora de controle. A dívida pública estava em 110% do PIB na época. A taxa de juros chegou a 500% para segurar a moeda. Metas de austeridade foram anunciadas, mas não foram cumpridas. Em 1997, o dracma sofreu novo ataque, e os juros chegaram a 150%. De 1995 até 2004, os gastos do governo ficaram na faixa dos 50% do PIB, com um déficit fiscal entre 6% e 15%. A dívida pública em 2004 já estava acima de 100% do PIB novamente.

De qualquer ângulo analisado, a economia grega não tinha condição alguma de competir em pé de igualdade com as demais economias do norte, assumindo uma moeda única. O turismo era um dos principais setores da economia, faltando competitividade nos demais setores. Vários alemães sabiam disso e ficaram contra a entrada da Grécia no euro, que fora criado como um time de atletas preparados, e não um clube de recreação. Antes era preciso fazer o dever de casa, para somente depois ter o privilégio de fazer parte do seleto grupo. Mas a visão ortodoxa alemã seria a perdedora, e mesmo no lançamento do euro, em 1999, países como Itália, Espanha e Portugal foram aceitos, sem plenas condições para tanto. A Grécia foi barrada no baile neste primeiro momento.

Mas, após verdadeiras “mágicas” que, de uma hora para outra, tornaram suas contas públicas mais saudáveis, a Grécia foi finalmente aceita em 2001. Um feriado nacional foi decretado logo depois. A Grécia fazia parte agora do clube dos países ricos, sem ter passado pelos necessários ajustes econômicos. Se Milton Friedman dizia que não existe almoço grátis, tal alerta não chegou aos gregos. A Grécia descobriu que poderia, como um alquimista, transformar chumbo em ouro. O país, de repente, era capaz de tomar empréstimos de bilhões de euros a um custo infinitamente menor. Na verdade, o “spread” em relação a rica Alemanha chegou a ridículos 0,5% ao ano. Era a convergência por magia, pela simples adoção da moeda comum.

Esta idéia fantástica iria conquistar muitos políticos, especialmente os de esquerda, que adoram sonhar com uma revolução mágica, que de uma só vez cria o paraíso terrestre. Este sonho permitiu que os gregos – e muitos outros – ignorassem a dura realidade, evitando perguntas incômodas. Um país sem competitividade, acostumado a viver além de suas posses, sem estabilidade econômica e política, passaria de um dia para o outro a adotar uma postura fiscal ortodoxa. Alguns argumentam, não sem razão, que o euro ao menos impõe reformas de austeridade que nenhum partido liberal seria capaz de realizar na Grécia. Mas devemos perguntar: a que custo? As revoltas violentas tomam as ruas de Atenas uma vez mais. Será que seu destino desta vez será diferente? Será que a simples adoção de uma moeda comum pode transformar o Maranhão europeu em uma Suíça, da noite para o dia?

Para isso acontecer, além de inúmeros outros obstáculos, seria preciso que os próprios gregos aceitassem um grau de ingerência alemã muito maior em sua política. Afinal, são os alemães que podem acabar sendo obrigados a pagar a conta da farra das cigarras gregas. A Grécia conta com o poder da chantagem, pois um “default” poderia ser catastrófico para a moeda comum, que não possui uma estratégia de saída. Outros países, incluindo a Itália, seriam contaminados pelo contágio bancário. E a Grécia sempre soube usar a chantagem como arma para obter resgates. Mas até quando os disciplinados alemães vão tolerar esta situação? Se o preço for maior controle alemão nas contas públicas gregas, será que os gregos aceitariam? Não custa lembrar que a Grécia sofreu barbaramente sob o regime nazista, com cerca de 300 mil pessoas morrendo de fome em Atenas durante o inverno de 1941 e 1942.

Como espero ter deixado claro acima, o casamento entre alemão e grego sob um regime monetário comum sem cláusula de saída é um empreendimento mais que ousado; é irresponsável. A Grécia semi-agrária, indisciplinada e sob o controle da mesma família há décadas não vai se transformar em um país estável e decente de uma hora para a outra. Os pacotes de resgate para salvar a Grécia estão destinados a um fundo perdido, pois as promessas de austeridade não passam disso: promessas, que não serão cumpridas. Fica então a pergunta-chave no ar: até quando os alemães vão sustentar o Maranhão da Europa para salvar o projeto do euro?

A tradição do Bundesbank em xeque

Ótima entrevista do atual presidente do Bundesbank (Banco Central alemão) no Der Spiegel. Seguem alguns trechos abaixo. Eu confesso que tenho profunda admiração pela ortodoxia do Bundesbank, por seu foco no longo prazo a despeito dos custos e riscos de curto prazo. Infelizmente, o Bundesbank está cada vez mais perto da morte, e sua tradição ortodoxa provavelmente será eliminada dentro do BCE nesta crise.

"Just because you don't have a majority for your position at all times doesn't mean you should stop defending it."

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SPIEGEL: But the problem is that the ECB is indeed the only institution capable of taking action in the crisis. The ECB is only supposed to perform a bridge function until the expanded bailout fund is in effect, which will then provide policymakers with the necessary instruments.

Weidmann: I would also like to see us reach the other end of the bridge quickly. But what if this so-called bridge leads to nowhere? It is both wrong and highly dangerous to create the impression that the ECB is the only player capable of taking action in the crisis. Fiscal policymakers are fundamentally capable of taking action.

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SPIEGEL: This means that your colleagues on the ECB Council operate outside the mandate of monetary policy.

Weidmann: I didn't say that. No one on the ECB Council takes these decisions lightly. But it is indisputable that the purchase of bonds on the secondary market doesn't solve the underlying problems. The over-indebtedness of many national budgets and the lack of competitiveness of a number of euro-zone countries can only be corrected with effective reforms.

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"Part of the regulatory framework of the monetary union is to uphold agreements. This means that Greece must live up to its commitments, and that there will be no aid payments if these promises aren't kept. Otherwise we would be setting false incentives."

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"All I'm saying is that lawmakers must decide between two models: a model with autonomous members, who are not liable for others and are disciplined by the market, and a model with deeper political integration. There is no stable middle ground. I think it's a dangerous approach to bring about a communization of liabilities among independent national fiscal policymakers, in the hope of achieving stronger political integration, without real intervention rights and sanctions."

***

SPIEGEL: That means returning to Maastricht, even though the model has just failed.

Weidmann: Not because the framework was wrong, but because the rules were violated and bent. Those who violate the rules must be sanctioned, and it has to happen automatically. It is not acceptable for sinners to be passing judgment on sinners. And the markets' disciplining function cannot be disabled.

When Greece Defaults

By HOLMAN W. JENKINS, JR., WSJ

Greece says it's not leaving the euro, and everyone else says Greece must default on its euro debt. What does such a scenario portend?

Athens, no longer able to borrow euros and hardly able to extract enough euros from its own population, won't be able to pay its bills. Many of the hundreds of thousands in the Greek government's employ stop coming to work because they stop receiving paychecks. Many private businesses that depend on their patronage also cease to function and cease to pay their employees. Savings vanish in a rash of bank failures.

What happens next? Greeks do what anybody would do when they can't grub up an income. They find things to sell: cars, houses, businesses, islands, beaches, historic sites and ouzo distilleries to tide themselves over.

Eventually the euro prices of a Greek vacation or a Greek factory or Greek-made goods become attractive and euros rush in from abroad. Jobs start to rematerialize. The economy, after taking a sound thrashing, begins to grow again.

All this is impeded, unfortunately, by riots and political instability and mass privation. Quite possibly, things keep getting worse for a long, long time, before they start getting better.

To the rest of Europe, this would merely be a matter of sorrow, regret and charity to keep the Greeks afloat—if it weren't for the fact that if Greece is allowed to default, investors might naturally wonder which other countries might default.

Private money, if it hasn't already, might then stop being available to roll over the debts of other heavily indebted European governments. These states would become even more dependent on loans from stronger neighbors, and finally only from the Germans, who are presumed always to have access to the private markets for loans.

Except for one thing: Who says the Germans would always have access to private loans? This is the hole in the theory that Berlin's taxpayers only need to step up. You can overtell the story of Germany's strength among the wreck of its neighbors. Germany's government today is heavily-indebted; its vaunted reforms in the mid-2000s were impressive relative only to those of, say, France. Its recent prosperity depended precisely on selling BMWs and Mercedes to its overspending neighbors.

In a world in which there is nobody left to borrow from, not even Germany, life affords one other option: The central bank prints money. What will stop contagion is the European Central Bank (ECB) drawing a line somewhere—at some group of countries that would trigger the bank's willingness to print unlimited euros.

But this has also been the political stumbling block all along. Those wailing for a European TARP, either to bail out its banks or bail out its governments, fail to notice that doing so would necessarily force a decision about which governments will be inside the magic circle of the saved and which won't. Yet that's exactly what's necessary to forestall a complete meltdown. Let the world know which countries the ECB (which is still pretending to be a virtuous, nonmoney-printing central bank) will keep afloat at any price.

Then why not save every government, even Greece's, from default? Because there would be no possibility of discipline in the eurozone in the future unless bond markets have seen that default is a real possibility.

One way or another, Europe was likely to end up on massive injections of monetary glucose. This won't necessarily lead to massive inflation; it depends on how quickly the member countries respond with "real" reforms that change "real" things in their economies. And expect the ECB, which has become practiced at gilding its interventions with talk of sterilization, to become even more practiced at it.

Behind the euro was an ahistorical dream of a European superstate, in a world that—if you haven't noticed—has been moving steadily in the opposite direction. European elites may crave unification, but most societies seem to crave democratic independence. The United Nations boasts 193 member states today, up from 127 in 1970.

The European superstate is dead, but the common currency isn't necessarily dead. The euro is finally achieving at least one of its goals—forcing economic reform, though probably not the salutary, clean reform that many hoped for. More likely sub-par reform, with bouts of inflation, stagnation and pitched battles over political allocation of scarce opportunity and resources.

Sadly, a similar destiny probably lies ahead for the U.S. Only after a series of panics, possibly quite destructive ones, will politicians have leeway seriously to address the unsustainability of the current welfare state. Every move will be too little to ward off another crisis, another showdown, and potentially decades of political strife and economic uncertainty.

Casamento grego e Oktoberfest com samba e twist

Rodrigo Constantino, Valor Econômico

As festas gregas, especialmente as de casamento, costumam ser muito animadas. O casamento monetário da Grécia com a Comunidade Europeia não foi diferente: foram vários anos de pura euforia.

O país teve a oportunidade de surfar uma grande onda de juros reduzidos, pois pegou carona na credibilidade alemã. Mas os deuses do Olimpo se esqueceram de ensinar a seu povo lições básicas de economia.

Como Ícaro, os gregos pensaram que era possível voar cada vez mais alto. Ignoraram os alertas de Dédalo - e, como seu filho, desabaram rumo ao mar. Quando a fase de bonança acabou, os gregos se viram com um governo totalmente falido após anos de gastança irresponsável. Sem uma moeda própria, ficaram sem a tradicional válvula de escape para tais crises: desvalorização e inflação. Resta a opção do divórcio litigioso.

Mas os gregos não desistiriam tão facilmente assim. Antes de assinar o divórcio, a Grécia ainda contava com uma cartada: chantagear seus parceiros com o risco de doença contagiosa. Se a Grécia desse o calote em suas dívidas, isso poderia produzir uma corrida bancária na região toda. Caberia a Alemanha, portanto, assumir o passivo e bancar a conta da farra grega.

Acontece que alemão não gosta da ideia de pagar pelo erro dos outros (alguém gosta?). Sua economia, após reformas responsáveis, estava indo de vento em popa. O Oktoberfest tinha tudo para continuar. Mas antes de outubro vem setembro, mês das grandes crises. E a Grécia apareceu para estragar a festa.

O agravamento da crise chegou a patamar tão sério que autoridades alemãs começaram a falar abertamente na hipótese de expulsão da Grécia da comunidade. As crescentes incertezas geraram enorme volatilidade nos mercados. O euro, apesar da intervenção de alguns governos, perdeu finalmente o piso de US$ 1,40. Os bancos europeus despencaram, e o spread interbancário na região disparou, denotando total falta de confiança entre os bancos.

O risco de uma crise da magnitude de 2008 voltou a assombrar os mercados. A Itália enfrentou dificuldade na rolagem de suas dívidas, tendo que pagar taxa maior. Dois grandes bancos franceses foram rebaixados pela Moody's. E o BCE teve que disponibilizar linhas em dólar para alguns bancos europeus, pois o mercado americano está quase fechado para eles. O mal-estar é geral, e todos parecem à espera de um milagre que salve a Europa.

Todos os olhares se voltam para a Alemanha, única em condições de matar no peito o problema. Mas a demora em tomar alguma atitude mais agressiva fez com que o tamanho do problema atingisse outra dimensão. Um calote grego desorganizado provavelmente levaria a uma corrida bancária na região. A Itália corre o risco de afundar junto. Alguns chegaram a sonhar com uma ajuda chinesa para reverter esta situação. Sonhar é barato.

Enquanto o clima de racha geral toma conta da Europa, o Fed estuda a possibilidade de uma Operação Twist: comprar títulos longos e vender títulos curtos, para pressionar a taxa longa sem elevar o balanço já deveras esticado do banco. O problema é que as taxas de dez anos já estão em 2% ao ano. Reduzi-las na marra não vai resolver nada. A sombra do caso japonês parece cada vez maior, ofuscando as "brilhantes" idéias do "iluminado" Bernanke.

No Brasil, sob o comando do DJ Guido Mantega e seu colega Alexandre Tombini, o Copom cortou a taxa de juros com base na deterioração do quadro europeu. Para quantificar o efeito da piora do cenário externo, a autoridade monetária fez uso de um modelo de equilíbrio geral dinâmico estocástico, denominado SAMBA ("Stochastic Analytical Model with a Bayesian Approach"). Mas, a despeito de seu verniz científico, a verdade é que ele não passa de um modelo altamente impreciso, repleto de variáveis estimadas e poucas amostras. Em linguagem mais clara: chute.

E assim chegamos a este tenso momento para os mercados. O casamento grego indo para o espaço, o Oktoberfest chegando ao fim antes de outubro, todos torcendo para que o BCE garanta mais liquidez para preservar a festa, o Fed tentando dançar o Twist e nosso BC apelando para o samba do crioulo doido. Como essa loucura toda vai acabar?

Não tenho bola de cristal, naturalmente. Mas arrisco dizer que o próprio euro, um projeto político acima de tudo, corre risco de vida. Para salvá-lo, muitos pressionam por maior integração na região, ou seja, a Alemanha pagando a fatura dos gregos e romanos. O risco é o tiro sair pela culatra, e a Alemanha cansar disso tudo e pular fora de vez. Divórcio custa caro, mas pode ser melhor que viver num casamento infernal.

Rodrigo Constantino é sócio da Graphus Capital

Merkel sobre o problema da dívida grega

Brasil = Grécia?

Situação fiscal do Brasil é semelhante à da Grécia, afirma ex-presidente do BC

A diferença é que, por ter o maior juro do mundo, o Brasil tem mais facilidade para rolar sua dívida

Anne Warth e Francisco Carlos de Assis, da Agência Estado

SÃO PAULO - A situação fiscal do Brasil é hoje muito semelhante à da Grécia, avalia o ex-presidente do Banco Central (BC) e sócio da Rio Bravo Investimentos, Gustavo Franco. A diferença, segundo ele, é que, por ter a mais alta taxa básica de juros do mundo, o Brasil tem maior facilidade para rolar sua dívida que a média dos países que formam o chamado grupo dos PIIGS - Portugal, Itália, Irlanda, Espanha e Grécia. Franco se baseia em dados do Fundo Monetário Internacional (FMI).
Em 2007, a Grécia possuía um nível de dívida com vencimento de curto prazo de 13% do Produto Interno Bruto (PIB), proporção inferior aos números do Brasil, que chegavam a 17,7%. Mesmo em 2011, o Brasil ainda possui uma dívida de curto prazo equivalente a 16,9% do PIB, nível superior ao da Grécia, de 16,6%.
A maior diferença entre Brasil e Grécia, segundo o FMI, residia no déficit nominal, que em 2007 correspondia a 6,7% do PIB grego - e neste ano aumentou para 7,4%, enquanto o déficit nominal brasileiro, que era de 2,7% do PIB em 2007, caiu para 2,4% neste ano. Somados o déficit nominal e a dívida a vencer no curto prazo, que correspondem à necessidade de financiamento do setor público, em 2007 o endividamento da Grécia era de 19,7% do PIB e o do Brasil alcançava 20,4%. Em 2011, a situação se inverteu, com a dívida grega aumentando para 24% do PIB e a do Brasil caindo para 19,3%.

'Rolagem de dívida pode se tornar todo o problema'

"No decorrer do tempo, nos acostumamos a ignorar essa história da rolagem da dívida porque é algo meio automático. A gente não presta atenção, não vê que isso é um problema. Basta olhar o que a Grécia está passando nos dias de hoje para ver que, às vezes, a rolagem da dívida pode se tornar todo o problema", afirmou Franco. "A dívida é déficit acumulado. São as nossas irresponsabilidades acumuladas no passado e que não vão desaparecer."
Na avaliação de Franco, o endividamento de curto prazo é uma das explicações para que o Brasil mantenha uma taxa de juros tão elevada, bem acima da média mundial. "Os juros opressivamente altos que temos no Brasil têm a ver com esse custo de um sistema de rolagem de dívida que faz com que nós, brasileiros, carreguemos um montante de dívida do governo que não gostaríamos de carregar em condições normais", disse.
De acordo com o Franco, isso ficou claro em 2009 e 2010, quando o BC não pôde reduzir a Selic além dos 8,75% ao ano para impedir uma corrida dos recursos aplicados em títulos públicos para a caderneta de poupança e para a Bolsa de Valores. "Vimos os perigos de o dinheiro fugir para a caderneta de poupança e aí ele entraria num circuito meio viciado de crédito subsidiado e fundings regulatórios subsidiados", afirmou. "Veríamos o dinheiro saindo do financiamento dos títulos públicos e indo para a bolsa e outras aplicações. Provavelmente o Brasil não conseguiria rolar 17% do PIB todo ano se não tivesse uma taxa de juros muito alta."

Juros altos são o preço de despesas e impostos elevados

Franco explica que, para reduzir os juros, a situação fiscal do País deveria estar em condições muito melhores. "Aqui começamos a ver a importância dessa jabuticaba, os juros altos, que não entendemos bem", disse. O economista considera que os juros altos são o preço que o Brasil paga por não ter uma política de austeridade fiscal. "A dívida de hoje são os impostos de amanhã. A menos que usemos truques e bruxarias, os juros que pagamos hoje são o preço de não baixarmos os impostos e as despesas, empurrando o problema para as mãos daqueles que estão ausentes na discussão política: nossas futuras gerações", afirmou.
Segundo o ex-presidente do BC, a situação é agravada pelo fato de o Brasil não possuir, politicamente, uma maturidade para apresentar um orçamento claro e realista a respeito das receitas e despesas. "Se tivéssemos um orçamento realista, a avaliação seria feita corretamente, considerando o quanto custa ter aspirações em matéria de gastos superiores ao que a sociedade quer pagar de impostos."
Para Franco, a questão sobre o endividamento e a taxa de juros se assemelha à antiga correção monetária, que está para a inflação assim como o BNDES está para a taxa de juros. "É a falsa solução. Não resolve o problema. Na hiperinflação, a gente não podia fazer mais e melhor que a correção monetária para eliminar o problema da inflação e neutralizá-la completamente, assim como o BNDES nunca será do tamanho da economia para resolver o problema sozinho. A correção monetária, tal como o BNDES, é seletiva. E essa seletividade também tem lá seus defeitos."
Na opinião de Franco, a crise internacional, que evidencia uma exaustão fiscal em diversos países, pode contribuir para que esse debate seja feito no País. "Não se criou ainda o impulso político para arrumar as contas fiscais, movimento que deve abrir a janela para reduzir os juros", afirmou. "Talvez o próprio contexto internacional, onde a exaustão fiscal parece ser um bom título para o problema internacional, nos arraste para uma execução fiscal mais madura e organizada."

A Itália agora é a bola da vez dos mercados internacionais?

Rodrigo Constantino, Valor Econômico (Palavra do Gestor)

Os investidores voltaram sua atenção para a Itália, causando nova rodada de estresse nos mercados. A situação na Europa ainda é insustentável, e qualquer dado negativo desperta novamente o mau humor dos investidores. Uma renegociação da dívida grega é apenas questão de tempo, e cada novo dia ganho pelos políticos representa um passo a mais na direção do inevitável.
O mal que assola a região apresenta variações sobre o mesmo tema. Governos irresponsáveis tiveram que resgatar um setor financeiro em frangalhos após uma bolha de crédito, o que tornou as finanças públicas ainda mais assombrosas. Carga tributária elevada, burocracia asfixiante, baixa competitividade, inúmeros privilégios criados pelo Estado social, e ainda explode uma crise financeira no colo de governos populistas. A combinação é terrível demais.
Primeiro a Grécia, depois Irlanda e Portugal. Mas muitos ainda com a esperança de que o estrago seria restrito a estas economias menores. A Espanha já vem tirando o sono dos investidores há meses, mas poucos falavam da Itália (e ninguém fala ainda da França). Acontece que a Itália possui, depois da Grécia, o maior endividamento público em relação ao PIB na região. São 120% de dívida sobre o PIB. Como metade desta dívida está no próprio mercado local, e o déficit fiscal foi de “apenas” 5% do PIB em 2010, os investidores preferiram focar em países com situação mais grave.
Agora não mais. “Ninguém pode usar uma máscara por muito tempo: o fingimento retorna rápido à sua própria natureza”, alertava Sêneca. A Itália entrou no radar dos investidores, e, ao se esmiuçar seus números, o arrepio é automático. Além do gigantesco tamanho de sua dívida, os vencimentos próximos criam a necessidade de rolagem num mercado cada vez mais debilitado.
O Banco Central Europeu parece perto do seu limite para absorver os títulos podres que o mercado rejeita. Já faz tempo que o óbito do ortodoxo Bundesbank foi decretado. Só que o tamanho da dívida italiana cria um risco sistêmico. Uma coisa é Grécia, ou mesmo Portugal; outra, bem diferente, é a Itália com seus quase dois trilhões de euros em títulos!
Para piorar, os bancos estrangeiros possuem quase um trilhão de euros em títulos italianos. É a maior exposição da região, seguida pela Espanha. E os dois maiores bancos italianos possuem ativos de 1,6 trilhões de euros, para um patrimônio de apenas 125 bilhões de euros. Se a aversão ao risco continuar, haverá necessidade de aumento de capital em breve.
O BCE não pode ser o eterno depósito de lixo dos bancos europeus. Os pagadores de impostos em algum momento se revoltarão de forma mais dura. Se, por um lado, os alemães não querem mais bancar a farra dos países irresponsáveis, por outro lado os cidadãos destes países não querem aceitar ajustes dolorosos. A magnitude da necessidade do ajuste fiscal chegou a um patamar tão elevado que choques sociais parecem inevitáveis. E os políticos optaram por empurrar o problema com a barriga, o que apenas amplia a necessidade de ajustes futuros.
Com este cenário tão sombrio, um ativo parece fora de preço: o euro. Duas possíveis explicações vêm à mente: primeiro, a compra pela China, em busca de diversificação ou manipulação monetária para manter sua competitividade vis-à-vis seus concorrentes europeus; segundo, o fato de que o denominador é o dólar, outra moeda enfraquecida por problemas similares. Os dados mais fracos da economia americana e o discurso sempre “dovish” do presidente do Fed não ajudam.
O diferencial de juros também favorece a Europa. O problema é quando a preocupação deixa de ser com o retorno sobre o capital e passa a ser com o retorno do capital. Neste caso, o pequeno diferencial de juros perde importância relativa. E quando o quadro geral é de “risk-off”, a corrida ainda é para o dólar, além do ouro, claro.
No último artigo neste espaço, questionei se era finalmente o momento de adicionar risco na bolsa brasileira, concluindo que sim, a despeito dos problemas econômicos e políticos do país. O mais importante para o investidor do Ibovespa é acertar o futuro da China. Se esta evitar o “hard landing”, então a compra perto dos 60 mil pontos parece atraente. E o último dado do crescimento chinês reforça a visão otimista.
Mas creio ser crucial buscar proteção contra catástrofes neste ambiente. Sendo a Europa o grande calcanhar de Aquiles no momento, acredito que a venda do euro neste patamar pode ser um bom “hedge”. O risco, no curtíssimo prazo, é o Congresso americano não aprovar o aumento do “debt ceiling”.

Gasto olímpico grego ilustra a perda de controle das finanças

Vitor Paolozzi, Valor Econômico

A realização das Olimpíadas de 2004 foi determinante para a crise da Grécia? Quando se imagina que hoje cada cidadão grego tem uma parcela de aproximadamente US$ 45 mil na dívida do país, é quase inevitável especular o quanto que os gastos desenfreados para viabilizar os Jogos de Atenas ajudaram para cavar o buraco atual. E, apesar de a resposta para a pergunta inicial ser não, um exame da aventura olímpica dos gregos serve para ilustrar por que hoje o país está à porta da União Europeia e do FMI com o pires na mão.

O roteiro percorrido de 1997, quando a cidade foi escolhida como sede, até 2004 traz pelo menos duas semelhanças com a organização dos Jogos Pan-Americanos de 2007 no Rio de Janeiro e, ao que tudo indica, com a Copa do Mundo de 2014 e as Olimpíadas de 2016: explosão no orçamento inicial e atrasos nas obras. Até hoje, sete anos após o término dos Jogos de Atenas, não existe um consenso sobre qual foi o valor total gasto.

Em 1997, autoridades gregas e o Comitê Olímpico Internacional estimaram um custo de aproximadamente US$ 1,5 bilhão. No final de 2004, o então ministro das Finanças da Grécia, George Alogoskoufis, disse que a conta bateu em US$ 11,9 bilhões. Em entrevista ao "The Times" londrino em 2009, um ex-integrante do governo, falando anonimamente, disse que o custo foi superior a US$ 17 bilhões. Mas, com a falta de transparência sobre os gastos, há quem estime que o país torrou 20, 25 ou até 30 bilhões de euros.

"No fim, os Jogos não são uma causa fundamental para a dívida grega. Mas talvez o país não devesse ter aceitado fazê-los, porque houve um gasto significativo de dinheiro", diz ao Valor Spyros Economides, professor da London School of Economics.

Victor Matheson, professor de economia na College of the Holy Cross, em Worcester (EUA), e autor de vários estudos sobre o impacto econômico de grandes eventos esportivos, julga que "as Olimpíadas certamente são um reflexo dos problemas que o país como um todo enfrenta".

"Neste momento, a dívida da Grécia em proporção ao PIB é de aproximadamente 110%. As Olimpíadas acrescentaram cerca de cinco pontos percentuais nisso. Assim, em termos de tamanho total, os Jogos são uma pequena parte do problema. Contudo, eles levaram a gastos perdulários que não foram pagos e que talvez tenham reiniciado o hábito da Grécia de gastar em excesso", diz.

Para Jason Manolopoulos, autor do livro "Greece's Odious Debt", recém-publicado nos Estados Unidos e no Reino Unido, as Olimpíadas são "apenas mais um exemplo de má administração, corrupção, clientelismo e pensamento de curto prazo."

No ano passado, o ex-ministro dos Transportes Tassos Mantelis admitiu em depoimento ao Parlamento grego ter recebido propina de US$ 120 mil em 1998 da Siemens. A empresa alemã é suspeita de subornar autoridades gregas para vencer concorrências para equipamentos de segurança empregados na vigilância dos Jogos.

Segundo a revista alemã "Der Spiegel", também a operadora de ferrovias Deutsche Bahn possivelmente recorreu a subornos para ganhar a concorrência de um contrato do metrô de Atenas.

Além da corrupção, os Jogos também forneceram exemplos de ineficiência, má administração e planejamento falho. Houve atrasos nas obras, o que obrigou gastos extras para terminá-las em tempo. E, hoje, várias das instalações construídas para abrigar as competições estão abandonadas. O pior, no entanto, é que as despesas continuam correndo. No ano passado, a imprensa grega revelou que a agência criada para administrar a Vila Olímpica vem aumentando desde 2006 o seu número de funcionários, contratando profissionais como designers gráficos, especialistas em comunicação e psicólogos.

Após a amarga experiência olímpica grega, Manolopoulos e Economides apontam algumas lições para o Brasil. "Um projeto de infraestrutura, como o do metrô, vale mais do que uma cobertura luxuosa para um estádio", diz Manolopoulos. "O principal é manter os custos tão baixos quanto possível, e não ser extravagante, fazendo construções que serão inúteis. Creio que está ficando cada vez mais difícil justificar para um contribuinte porque se deve promover esses Jogos se eles vão custar uma soma fenomenal de dinheiro", completa Economides.

The Greek Example

Editorial do WSJ

Seventeen-point-seven per cent. That was yesterday's yield on 10-year Greek bonds, up from 9.3% a year ago. Two-year bonds are closing in on the 30% mark, and the cost of insuring sovereign Greek debt stands at a stunning 18.2%. Prime Minister George Papandreou faces a crucial parliamentary vote to approve a fresh round of austerity measures—the condition for obtaining the next tranche of the EU and IMF bailout—and it would come as no surprise if his Socialist government fell. But that fall would be a footnote in the broader calamity that has overtaken Greece, which in turn could be a footnote to the calamity that awaits unreformed entitlement states everywhere, from Japan to California.

As these columns have argued from the first, this is not a liquidity crisis. The tab for last year's EU-IMF bailout came to €110 billion ($160 billion), and the number now being floated for an additional emergency loan is €45 billion. Yesterday, the European Central Bank's Nout Wellink called for doubling the size of the European bailout fund to €1.5 trillion, or $2.15 trillion, which did nothing to allay market fears but was a reminder of how little the previous bailouts have eased Europe's sundry sovereign-debt crises.

Nor is Greece (or Ireland or Portugal) a crisis of the single currency. Yesterday, French President Nicolas Sarkozy called on other European leaders to set aside differences over the terms of Greece's next bailout, warning that the euro's future depends on it. Mr. Sarkozy is especially keen to stave off German Chancellor Angela Merkel's demand that bondholders take a haircut in any new deal, and no wonder: French bank exposure to Greek debt runs north of some $57 billion, according to the latest figures from the Bank of International Settlements, including a whopping $30.8 billion for Credit Agricole alone.

But the notion that if Greece fails the euro must fail with it is false. The euro is a fiat currency, the value of which depends on the strength of its issuers' promises, along with the eurozone's prospects for economic growth. Yet the European Central Bank has been debasing its assets by accepting shaky collateral from Greek banks. Throwing good money after bad with another round of taxpayer-funded megabailouts won't improve that picture.

Nor, finally, are Athens's woes a crisis for the "European project," whatever one chooses to mean by that. Greece accounts for a mere 2.6% of eurozone GDP; the Irish and Portuguese economies are even smaller. We often hear it said that bankruptcy in Greece would set off "contagion" throughout the eurozone, an argument that treats the consequences of government profligacy as something other than a crisis of their own making. The main "contagion" that has spread so far is that every other overindebted European country wants the same easy bailout terms as Greece.

So what is the Greek crisis really about? For starters, it's a solvency crisis, meaning that bailouts can at best postpone, but not avert, the day of reckoning. Greece's debt-to-GDP ratio still tops 150%, and despite touting its efforts at austerity, government expenditures are up 3.6% year-on-year, to €21 billion. Its revenues for the first four months of 2011 were down 9.1% from the previous year.

Greece also suffers from a productivity crisis. The country's employment rate is under 60%, compared to a eurozone average of 64.2%. In 2009 Greeks produced $34.2 worth of goods and services per hour worked, according to OECD data—compared to $53.1 in Germany and $56.8 in the United States.

The productivity crisis is linked, in turn, to the huge proportion of Greeks employed by the state—fully a third of the workforce, by some estimates, and civil servants are unionized, often militant and politically influential. Combine that with the early retirement ages and the only recently amended fabulous pension schemes, and it all begins to have, for readers from New Jersey to Wisconsin, a familiar ring.

Despite all this, the European temptation is to kick the day of reckoning forward again, hoping that somehow it'll all be better in a year or two. The latest excuse for doing so is that a Greek default now could become another Lehman Brothers, triggering huge losses in Europe's banks, and flowing through to U.S. money market funds that hold European bank shares and debt. Voila, another crisis.

The answer to that danger is finally to face up to the problem of Europe's banks and clean them up. The politicians are afraid they'll lose power if they tell taxpayers the truth about this looming fiscal bill, but the taxpayers will be on the hook eventually on the current path too. Better to have private investors and shareholders share some of the discipline, not least as a warning that there is a punishment for reckless lending.

Then work with Ireland, Portugal and the other major debtors to reward better policies rather than let them slide down the road to Greece. Sooner or later, the bailouts have to end. There isn't enough money—not in Germany, not at the ECB, and not at the IMF—to finance the debt woes of every spendthrift nation.

Greece can't avoid a default, and its people can't avoid a painful reckoning. The main question is whether other democracies will learn from its painful lesson soon enough to avoid a similar fate.