sexta-feira, novembro 07, 2008

As Agências de Risco



Rodrigo Constantino

“O mercado é um ininterrupto plebiscito, onde as preferências e os eventuais erros estão sujeitos a um permanente processo de revisão e ajustamento.” (Roberto Campos)

Eu venho tentando mostrar, em diferentes artigos, que as impressões digitais do governo americano estão em todas as cenas do crime nessa crise. O foco aqui será o evidente fracasso das agências de risco, que deveriam ter antecipado de alguma forma os elevados riscos dos complexos instrumentos financeiros por trás da bolha imobiliária. Muitos críticos do livre mercado aproveitaram essas falhas para condenar o conflito de interesses entre agências de risco e clientes do setor financeiro. De fato, este conflito existe, pois as agências devem avaliar os riscos daqueles que pagam sua conta. Mas, como era de se esperar, as “falhas de mercado” não foram resolvidas pela intervenção estatal. Ao contrário, elas foram agravadas.

Em 1975, surgiu o termo Nationally Recognized Statistical Rating Organization (NRSRO), quando a Securities and Exchange Comission (SEC) promoveu regras sobre a adequação de capital dos bancos e corretoras. A SEC achava que essas instituições financeiras não precisavam manter reservas no mesmo montante do capital para se proteger contra uma possível corrida ao banco, caso elas tivessem investimentos altamente líquidos e seguros. Essa segurança estaria refletida em seus credit ratings, determinados por algumas agências de risco altamente respeitadas. No começo dos anos 1980, existiam sete dessas agências reconhecidas como NRSRO, mas com as fusões, o número caiu para três nos anos 1990. De forma resumida, o setor passou a contar com um “monopólio regulatório”, criado justamente pelo governo.

Vários investidores grandes, como os bancos e fundos de pensão, sofrem restrições regulatórias para suas decisões de alocação de capital. A idéia é controlar o risco de suas posições através de limites impostos pela SEC. Esses investidores não podem, por exemplo, investir em instrumentos cuja nota de crédito está abaixo de certo nível. Como apenas as NRSRO contam na avaliação do crédito para efeito regulatório, o resultado foi uma enorme barreira à entrada de novos players, garantindo o oligopólio das três grandes: Standard & Poor’s, Moody’s e Fitch. Essa posição de oligopólio, garantida pelo governo, levou a um aumento da negligência dessas agências na avaliação de risco.

Para piorar a situação, o Federal Reserve (Fed) manteve a taxa de juros artificialmente baixa por longo período, estimulando uma busca desenfreada por mais retorno. Mas, como havia a restrição regulatória da SEC, obrigando uma nota elevada de crédito, logo surgiu uma demanda específica em Wall Street: instrumentos com mais retorno, mas o mesmo grau de risco, segundo as NRSRO. Como dizia Roberto Campos, “tudo o que é rigorosamente proibido é ligeiramente permitido”. Sabemos que não existe almoço grátis, e que retornos mais elevados sempre implicam em riscos maiores também. Mas onde houver demanda, haverá oferta, ainda mais em se tratando dos cérebros jovens e brilhantes de Wall Street. Com o custo de oportunidade a 1% ao ano, graças ao Fed, e com os grandes investidores limitados pelas regras de risco da SEC, as agências de risco apareceram para resolver o problema. Surgiram então os complexos instrumentos de securitização, com notas máximas de risco (AAA), mas com retornos maiores que o normal para este patamar de risco. Os investidores, desesperados por mais yield, resolveram acreditar em almoço grátis. Até eles quebrarem a cara com o estouro da crise imobiliária, descobrindo que tinham comprado gato por lebre.

Como fica claro acima, as tentativas do governo de solucionar as supostas falhas de mercado apenas jogaram mais lenha na fogueira. Qual é o grande ativo de uma agência de risco? Sem sombra de dúvida, é a sua credibilidade. Somente com a confiança dos investidores uma agência de risco pode sobreviver no livre mercado. Se a agência sacrificar sua credibilidade para obter um ganho imediato, concedendo uma nota mais elevada do que deveria para um cliente, ela não irá sobreviver muito tempo, pois ninguém mais levará a sério suas avaliações futuras. No entanto, o governo resolveu blindar as três grandes agências desse risco de mercado, garantindo um monopólio regulatório para elas. Assim, elas podem dar a nota que for, perdendo credibilidade junto aos investidores, que seu negócio está protegido, pois os instrumentos financeiros continuam precisando de suas notas para acessar os grandes investidores.

No mercado financeiro, ninguém mais leva a sério essas agências de risco. Elas são totalmente atrasadas, reduzindo as notas de crédito somente quando a empresa já está à beira da falência e os investidores já puniram suas ações de forma violenta. Ou então concedendo o grau de investimento para um país somente depois que os investidores já anteciparam as melhoras e colocaram tudo no preço. No livre mercado, isso jamais seria possível. Mas como o governo exige o selo dessas agências, elas conseguem não apenas sobreviver, como prosperar. O investidor Warren Buffett, de olho nisso, chegou a investir na Moody’s através de sua Berkshire Hathaway.

As agências são como vigias da qualidade do crédito. Mas quem vigia os vigias? Deveria ser o próprio mercado, punindo aqueles que dormem no ponto. Mas o governo resolveu interferir nesse processo, garantindo o cargo permanente de vigia para três dessas agências, mesmo que elas cometam inúmeras falhas. E quando as falhas não são punidas, pode estar certo de que elas irão ocorrer com mais freqüência.

2 comentários:

Mauricio disse...

Constantino, o que você achou do PROER ? Ele adiantou algo ou só piorou a situação dos bancos no Brasil naquela época ?

Joao Melo disse...

Rodrigo, é o que eu sempre penso. ESTADO demais atrapalha o MERCADO. Desde quando TODOS não conheciam que algo estava errado e nada fizeram? O GOVERNO deve ser ativo é aqui na selva amazônica oferecendo o seu poder de ESTADO para o mínimo do mínimo. Agora, quando chega ao ponto de cercear o livre MERCADO, estragou o almoço.
João Melo, dsireto da selva.