A bolha imobiliária vai estourar?

Rodrigo Constantino

Deu na Folha: Ações de construtoras perdem até metade do seu valor em 2013

Empresas brasileiras de construção civil perderam até metade de seu valor de mercado no primeiro semestre do ano, em meio ao fraco crescimento econômico do país, à alta dos juros e a investidores mais avessos a risco.

Brookfield e MRV puxaram a fila, com quedas de 56% e 44%, respectivamente. A seguir veio a Gafisa, com queda de 39%, seguida por PDG Realty e Rossi, com quedas de 36%. No mesmo período, o Ibovespa caiu 22,5%.

Para analistas, o desempenho das ações reflete um misto de fatores conjunturais e específicos de cada empresa. A incorporadora Brookfield, por exemplo, revisou os orçamentos da sua carteira de projetos e ainda sofreu os efeitos de adequação a novas regras contábeis, avaliou a consultoria Lopes Filho.

A Gafisa vendeu o controle da Alphaville para a Blackstone e para o Pátria Investimentos, por R$ 2,01 bilhões em junho, em uma tentativa de animar o investidor com a redução do seu endividamento, mas não conseguiu. E ainda deixou alguns com a impressão de que pode não ter feito a escolha certa.

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Comento: Será isso um indicativo de que nossa bolha imobiliária está prestes a estourar? Assumindo que o mercado financeiro procura antecipar as coisas, o que podemos observar é que há bastante pessimismo com o setor, e eventual risco de bancarrota de algumas empresas. 

Enquanto o ciclo era de alta, turbinado pelo farto crédito público e também privado (mas mais público), as empresas "pedalaram" com vento de popa. Os lançamentos dispararam, o VGV (Valor Geral de Venda) de cada projeto ficou cada vez maior, fusões e aquisições ocorreram aos montes, o custo de capital caiu e, como o negócio é basicamente financeiro acima de tudo, as construtoras acumularam bilhões no balanço. Mas depois vêm os problemas...

O ciclo se inverte, o custo de capital começa a subir, as vendas travam, o crédito fica mais escasso, os esqueletos surgem nos balanços das empresas e os investidores acusam o golpe. É o inverno, e muitas empresas contavam com um verão quase eterno, confiando nos estímulos artificiais e insustentáveis do governo.

No meu artigo "Caixa de Pandora", para O GLOBO, assumi o papel de Cassandra e tentei fazer alertas pessimistas para tentar despertar a atenção de muitos agentes adormecidos e entorpecidos com a bolha. Muitos analistas sequer admitiam a existência da bolha, ou mesmo de uma "espuma". Pensaram que o Brasil tinha condições de expandir o crédito imobiliário a taxas de dois dígitos altos para sempre, pois partiam de base reduzida. 

Qualquer apartamento de dois quartos e sala no Rio custando um milhão, e isso é normal? Sinto muito, mas não funciona assim. Não havia fundamentos sólidos para justificar tanto enriquecimento. E toda uma cadeia da felicidade foi abastecida por essa empolgação: bancos, construtoras, corretores, investidores em imóveis, proprietários etc. Mas dá para continuar assim?

O desempenho das ações do setor diz que não, e eu tendo a concordar. Até porque, se pararmos para pensar melhor, os ajustes nem começaram! O clima pode ser péssimo, a economia não cresce mais, e temos alta inflação. Mas o ciclo de ajuste da taxa de juros está só começando, e estamos em pleno emprego. 

E se a taxa de desemprego começar a subir? O que acontece com a inadimplência? Como essas pessoas todas que assumiram dívidas de 20 ou 30 anos terão condições de honrá-las, com o preço de seus imóveis caindo? Eu sei, é um cenário assustador. Mas possível, se não provável. Melhor se preparar para o pior do que sonhar, sonhar, sonhar... e descobrir que vive um terrível pesadelo!

Caixa de boi gordo

Rodrigo Constantino

Nosso "capitalismo de compadres" segue em velocidade máxima sob o governo Dilma. Escrevi para o GLOBO vários artigos apontando para esse problema. Em um deles, uso a metáfora da Caixa de Pandora para explicar o que bancos públicos como a própria Caixa estão fazendo, plantando as sementes da próxima crise. 

Agora a Caixa resolve dar uma de BNDES também, comprando toda a emissão da JBS, empresa que talvez seja o maior ícone desse modelo nefasto de simbiose entre grandes empresas e governo:

A J&F Participações, holding que concentra os investimentos do grupo JBS, fechou uma captação de R$ 500 milhões por meio de uma emissão de debêntures - títulos de dívida de empresas que podem ser adquiridos por investidores no mercado de capitais. Na prática, porém, trata-se de uma operação de empréstimo, já que os papéis foram adquiridos pela Caixa Econômica Federal, banco que coordenou a operação, conforme apurou o Valor.

As debêntures possuem um prazo de vencimento de cinco anos, com prazo de carência de três anos para o pagamento do principal, e não contam com nenhum tipo de garantia para ser executada caso o compromisso não seja honrado. Procurada, a Caixa informou que não comentaria o assunto. Nenhum representante da J&F foi localizado.

A holding pagará juros equivalentes à taxa do depósito interfinanceiro (DI), que acompanha a Selic, mais 1,82% ao ano pelas debêntures. Trata-se de uma taxa inferior à obtida em empréstimos anteriores pela companhia. No balanço do ano passado, as linhas de crédito de longo prazo da J&F possuíam taxa entre 2,26% e 6,80% ao ano, mais a variação da taxa DI.

Até quando vamos tolerar esse capitalismo de estado tão escancarado? Só há uma saída para essa situação: Privatize Já!

Engana que a gente paga

Carlos Alberto Sardenberg, O GLOBO

Coisa de 200 anos atrás, jornalistas do “Times” de Londres já utilizavam um critério original para saber o que deviam ou não apurar e publicar. “Notícia, diziam, é tudo aquilo que alguém não quer ver publicado; o resto é propaganda.”

Desse ponto de vista, tudo que o governo fala, em qualquer país, deve ser entendido como propaganda e marketing. Claro, não é mesmo? Os governantes só falam aquilo que gostariam de ver publicado com o devido destaque.

No Brasil de hoje, isso faz muito sentido. Os governos, em todos os níveis, carregam na propaganda, em volume e conteúdo. Reparem, por exemplo, nos anúncios do Banco do Brasil e da Caixa.

Tem financiamento barato para todo mundo, quem toma empréstimo está felicíssimo porque comprou seu carro ou abriu seu negócio, todos prosperam e por isso riem o tempo todo. Um espetáculo: não tem inadimplência, os juros são baratíssimos. Parece que só os mais bobos, ou desconfiados, não correm lá para pegar dinheiro fácil.

Pode-se dizer que aqueles bancos estão no mercado, disputando clientes com as outras instituições. Mas não é bem assim. A propaganda dos bancos federais, assim como da Petrobras, outras estatais e de ministérios, não oferece propriamente um produto. Seu principal propósito é passar uma imagem positiva do país e, sobretudo, das ações do governo.

Regra do jogo, pode-se argumentar. Trata-se de propaganda paga, o governo, como qualquer outro anunciante, diz o que quer e ninguém é obrigado a acreditar.

Sabemos que não é bem assim. Nem precisa argumentar muito. É intuitivo. Trata-se de dinheiro público, mesmo no caso dos bancos comerciais, como BB e Caixa. Eles não funcionam como os privados. Recebem dinheiro do governo, já foram resgatados com injeções de capital público mais de uma vez e todo mundo sabe que não vão quebrar porque o governo, ou seja, o contribuinte, estará lá para cobrir eventuais buracos.

Necessariamente, portanto, deveriam agir de modo diferente, como instituições públicas, e estas, como todo governo, têm compromisso com a informação correta.

O que nos leva ao outro lado da história. Hoje em dia, entende-se que mesmo empresas privadas têm compromisso com o público. Propaganda enganosa não pode ser tolerada. Claro, é difícil definir e apurar a tentativa de ludibriar o consumidor, mas é outro problema, de regulação.

E, se isso vale para empresas privadas, por que não se aplica ao governo, suas empresas e suas repartições? Na verdade, a propaganda enganosa pública é mais grave, porque o governo tem também a obrigação de informar e, assim, orientar a sociedade.

Isso é especialmente importante no caso da política econômica. O governo, ator decisivo em qualquer economia, precisa dizer claramente o que vai fazer, prestar contas regularmente sobre o que está fazendo, dar as regras do jogo, mostrar como vê o andamento da situação e esclarecer o cenário com o qual trabalha.

Há rituais definidos para isso, aqui no Brasil e em toda parte. Os ministérios da área econômica e o Banco Central divulgam regularmente suas mensagens. Assim, em qualquer país organizado, os agentes econômicos, ao planejar e agir, consideram os cenários do governo para crescimento, inflação, arrecadação, gastos orçamentários etc.

Por isso, quando o nosso Ministério da Fazenda sustenta que o país crescerá 4,5%, quando todo mundo já viu que não vai dar, isto é, sim, um tipo de propaganda enganosa. Idem quando o Banco Central diz que cumpriu a meta de inflação quando o índice bateu em 6,5%, dois pontos acima. Há mesmo uma confusão, que parece deliberada, entre meta, centro da meta e margem de tolerância. Resultado: ficamos sem saber se o objetivo de fato é uma inflação de 4,5% (a meta ou o centro) ou qualquer coisa abaixo de 6,5% (o teto da margem de tolerância) ou até mais do que isso, como ocorreu recentemente.

Do mesmo modo, é uma informação enganosa quando o governo jura que vai cumprir a meta de superávit primário sem truques. Nestes casos, a informação do governo causa menos danos porque todo mundo já sabe que o cenário oficial não vai se realizar. Vale para todos os anúncios do setor público, federal, estadual e municipal, que simplesmente afirmam que tudo vai maravilhosamente bem.

Mas isso desmoraliza a informação pública e cria o ambiente, negativo, de que é assim mesmo: o governo mente e a gente não acredita ou deixa pra lá. Só que nós, cidadãos e contribuintes, fazemos o papel de trouxas. Nós pagamos pela farsa.

O perigo silencioso

Miriam Leitão, O GLOBO

A gestão do ministro Guido Mantega no Ministério da Fazenda está destruindo o patrimônio fiscal que levou uma década e meia para ser construído. Dentro dessa categoria, de demolição da ordem fiscal duramente edificada, encaixa-se a decisão de o Tesouro se endividar em R$ 21 bilhões para a Caixa Econômica e o Banco do Brasil aumentarem a oferta de empréstimos.

Por 15 anos, entre o fim da ditadura militar e o ano 2000, o país executou uma enorme tarefa para acabar com os orçamentos paralelos, a conta movimento, os ralos e as fantasias contábeis até chegar à aprovação da Lei de Responsabilidade Fiscal.

É esse arsenal que tem sido furtivamente recriado. A operação autorizada por Medida Provisória na sexta-feira é parecida com as que foram feitas para o BNDES. A dívida aumentará, porque o Tesouro tem que lançar papéis no mercado, mas a operação é mascarada como empréstimo a esses bancos. Não se sabe quando eles pagarão a dívida, por isso é impossível calcular o custo disso para os cofres públicos.

O custo médio de financiamento da dívida pública interna este ano está em 11,85%. A Selic está em 7,5%, mas o custo real é impactado pelos juros que incidem sobre títulos antigos. O Tesouro receberá do Banco do Brasil os 5,5% da TJLP nos R$ 8,1 bilhões que irão para a instituição. Haverá custo para o governo, mas ele não estará no Orçamento. Criar despesas de forma disfarçada e não registrá-la no Orçamento é contornar a obrigatoriedade de que não se criem despesas sem a definição de receitas.

A conta movimento parecia um gasto sem ônus e sem limite. O Banco do Brasil sacava no Banco Central para cobrir seu balanço. Agora, os bancos públicos têm recebido recursos de uma forma semelhante.

O objetivo da operação, segundo a nota do Ministério da Fazenda, é "manter a capacidade de expansão da carteira de crédito, garantir a continuidade do aumento da participação no mercado".

Há sinais fortes de que o ciclo de empurrar as famílias para o endividamento está se esgotando. O crédito nos bancos públicos cresceu 27%, e a inadimplência subiu 22%, em 12 meses até julho.

Se o BB e a Caixa crescerem no mercado via competição normal com bancos privados, isso é saudável. O erro é o governo estabelecer como objetivo de política pública que eles tomem mercado à custa de subsídio público, ainda mais porque um dos bancos, o Banco do Brasil, tem sócios privados.

Se esse crescimento der lucro, será transferência de recursos públicos para particulares; se der errado, o acionista do BB pagará a conta em forma de queda de redução de dividendos. Se for capitalização, vai diluir o capital do minoritário, e isso tem que ser comunicado previamente à CVM.

O Tesouro se comporta como se tivesse descoberto a fórmula mágica da multiplicação dos recursos sem ônus. Lança títulos ao mercado e transfere o dinheiro para os bancos públicos, e eles, por sua vez, pagarão com juros baixos e no prazo que quiserem. Se é que pagarão. Há gasto público embutido aí, mas não há registro como despesa em lugar algum, e por isso o impacto fiscal é escondido. Já foram emprestados assim mais de R$ 300 bilhões ao BNDES. Agora, o mesmo acontecerá com o Banco do Brasil e a Caixa Econômica.

Equívocos na política econômica pesam muito tempo sobre o país. Durante anos pagamos o preço dos erros da bagunça fiscal do governo militar, em forma de inflação. São esses mecanismos, aparentemente engenhosos, que estão silenciosamente voltando a ser criados. Parece que os economistas do governo não aprenderam a lição número um: a de que não existe almoço grátis.