O brioche estragado

Carta Mensal da MP Advisors

"Se me perguntarem qual a fatalidade de nossa época, responderia que são as esquerdas.”

Nelson Rodrigues

Após a derrocada da URSS, Coréia do Norte, Leste Europeu e Cuba, alguns ainda persistem no erro.  O ser humano continua apostando num modelo que deu errado, a despeito de Darwin. Nesta carta, beberemos um pouco das águas da consultoria Gavekal para falar sobre o momento atual da França, que parece rumar para uma segunda recessão pós-crise de 2008. Faremos também um paralelo dos problemas do modelo econômico francês com o modelo para o qual o governo brasileiro caminha a cada dia que passa.

Vamos ser claros: a França de François Hollande está no meio de uma paralisia política, moral e econômica.  O desemprego alcança novas máximas, a confiança no governo entre os empresários se deteriora, a produção industrial afunda, bem como o consumo privado, que já cai para os patamares de pós-crise 2008.

O desenho rígido do sistema do euro indica que países como a França irão experimentar um brutal ajuste cíclico como nos tempos do padrão ouro (onde não se podia imprimir ou desvalorizar a moeda). Os compatriotas de Asterix chegaram longe no experimento coletivista de bem estar social e agora rumam impávidos para o abismo.

As crises daquela época (padrão ouro) seguiam um padrão bem estabelecido: começavam com investidores animados com os bons retornos aumentando cada vez mais as suas apostas, bancos afrouxando os seus padrões de crédito, dificuldade de distinguir os reais empreendedores dos charlatões e analistas comentando que 'desta vez é diferente'. Isso ocorreu entre 1995 e 2007.

Depois vinha o pânico, com alguns investidores realizando que o retorno esperado não era mais aquele e vendendo suas posições, causando medo e movimentos súbitos no mercado Fase de algumas falências.  Isso foi o que houve no biênio 2007-2008.

Na sequência, a fase de alívio com taxas de juros baixas, ajudas do governo e preços dos ativos retornando ao que eram antes da crise anterior. Então, as pessoas, erroneamente, concluem que a vida voltou ao normal. Isso foi vivido entre 2008 e 2012.

A fase que vem a seguir, em especial na França, é de depressão secundária, quando os investidores realizam que afinal o retorno dos investimentos continua bem baixo e, portanto vendem seus ativos.  Os estudiosos da época do padrão ouro falam que essa fase pode durar entre três e cinco anos.  A desvalorização da moeda, a única saída viável, está fora de cogitação pela estrutura do euro. 

Mas se o problema é de desenho do euro, porque afinal a França é que vai primeiro para o abismo?  Boa pergunta e começamos respondendo com o adágio popular (para os europeus) de que "muitas casas na Espanha, muitas fábricas na Alemanha e muitos funcionários públicos na França". O gasto público na terra de Amélie Poulain representa 57% do PIB.  Você não leu errado, é isso mesmo! Quase 2/3 do PIB vem do setor público.

É muita gente sendo sustentada por poucos. Como se sabe, o 'estado' não cria riqueza e nada produz, ele apenas redistribui (com extrema corrupção e ineficiência) uma parte de quem produz para aqueles que não produzem (por incapacidade, doença ou por preguiça mesmo). Na França, há uma relação de dois 'malandros' sendo sustentados por um 'trabalhador'. Não tem como dar certo, não é verdade?

O ciclo vicioso funciona assim: uma 'elite' captura o estado e cresce cada vez mais. Para sustentar a farra, novos impostos são criados, reduzindo a capacidade de investimento dos empreendedores, que, por sua vez, têm lucros menores e naturalmente pagam menos impostos.  Com a arrecadação em queda o que fazem os 'saqueadores' que tomaram conta do estado?  Aumentam mais os impostos e contraem mais dívida (pública) para financiar o rombo.

Chega ao ponto em que até o mais pacífico dos servos protesta, como foi o caso de Gérard Depardieu que recentemente se naturalizou russo para não ter que pagar 75% de imposto de renda.  E veja que ele foi duramente criticado por não ser 'patriota' e 'fraterno'.  Trata-se do parasita se revoltando contra o hospedeiro que resolve tomar um vermífugo. No gráfico anexo, a lenta agonia do empreendedor na França.

O irônico desse desenho político, é que na medida em que você aumenta o número de 'beneficiados', mais fácil fica de se perpetuar no poder através do voto da maioria.  Funcionários públicos, bolsistas, cotistas e alguns empresários que gostam da letra 'X', naturalmente tendem a perpetuar o sistema que lhes permite ganhar a vida sem muito esforço.  Por hora, o que há é um sistema onde o setor público saqueia continuamente o setor privado.  Esse assalto institucionalizado naturalmente cria um ciclo de queda econômica sem fim. O resultado disso será o sucateamento da indústria, fuga de cérebros para o exterior, recessão, inflação e desemprego nas alturas.

Esse avanço do estado francês sobre os empreendedores ocorre tanto em governos de 'esquerda' quanto de 'direita'.  Sarkozy, a despeito de ter um senso estético melhor do que o de Hollande, na prática tocou a mesma música. O problema é cultural, ou indo mais fundo: trata-se da falência moral de uma sociedade. As elites francesas de fato acreditam que a tecnocracia comunista é melhor do que o capitalismo, e essa crença é aceita por grande parte da população.  A música vai tocar até que o financiador dessa dívida continue aceitando isso e também até que o último empreendedor francês arrume as suas malas para Palo Alto, Nova York ou Cingapura. Um dia a farra termina.

E o que isso tem a ver com o Brasil?  Acho que não precisa ter muita imaginação para traçarmos um paralelo com os charmosos franceses.  Temos muito do que eles tem.  Um 'estado' voraz e saqueador do setor privado, baixo crescimento, inflação, uma cultura 'esquerdizante', uma dívida pública que só cresce, uma indústria decadente, muitos 'direitos', poucos 'deveres' e uma demografia que daqui para frente teremos cada vez mais menos gente trabalhando e mais gente aposentada.  Além disso, ainda temos corrupção endêmica e um nível educacional péssimo. 

De positivo o Brasil tem uma capacidade (espero, ainda) de corrigir suas rotas e seus descaminhos.  Caso não mudemos o nosso passo, seguiremos para o abismo, só quem sem a educação, charme, vinho e o TGV dos franceses.

Entre socialistas e populistas de direita

Rodrigo Constantino

Em reportagem no Financial Times, Marine Le Pen mostra suas bandeiras populistas na corrida eleitoral francesa. A candidata de direita pretende resolver os problemas do país saindo do euro, imprimindo dinheiro, proibindo a imigração e criando barreiras protecionistas. O downgrade da França pela Standard & Poor's forneceu o timing perfeito para a largada de sua campanha, com a retórica anti-euro.

Na tentativa de atrair as massas, Le Pen disse que pretende aumentar o salário dos mais pobres em 200 euros mensais, que seria pago com imposto de 3% sobre produtos importados. Além disso, ela pretende retornar ao franco, liberar o banco central para imprimir o equivalente a 100 bilhões de euros por ano, e pegar emprestado do banco até 45 bilhões de euros com taxa de juros zero. Le Pen não vê risco inflacionário nestas medidas.

Segundo pesquisas, o candidato socialista François Holland lidera com 27%, Sarkozy está em segundo com 23,5% e Le Pen em terceiro com 21,5% das intenções de voto. A França está dividida entre socialistas e populistas de direita, que são inclusive muito parecidos. Triste destino o que aguarda os franceses.

Neste vídeo eu falo sobre os tempos perigosos em que vivemos, uma vez que a crise cria um ambiente propício aos oportunistas de plantão, que vendem "soluções" mágicas e fáceis. Não faltarão emoções aos europeus nos próximos anos. Espera-se que algum resquício de razão possa prevalecer.

A França condecora um Lula imaginário

Guilherme Fiuza, Revista ÉPOCA

Luiz Inácio da Silva foi condecorado na França. O título de doutor honoris causa, concedido ao ex-presidente brasileiro pelo Instituto de Ciências Políticas de Paris, tem valor especial: em 140 anos de existência da prestigiada instituição, apenas 17 pessoas receberam a homenagem. Para os intelectuais franceses, Lula é o homem do povo que dobrou as elites, o ex-operário que superou a ignorância para salvar os pobres. Só quem não superou a ignorância, pelo visto, foram os cientistas políticos parisienses.

Lula não é o único mal-entendido dos luminares europeus. Instituições de alto nível como Sorbonne e London School of Economics estão cheias de pensadores com teorias incríveis sobre heróis do Terceiro Mundo. Essas usinas de bondade à distância fazem cabeças no mundo inteiro. Notáveis como o escritor José Saramago e o cineasta Oliver Stone depositaram seus sonhos revolucionários em Hugo Chávez, em defesa dos fracos. O herói bolivariano afundou a Venezuela e espalhou o autoritarismo populista pela América do Sul. Mas esses detalhes não arranham a ética dos notáveis.

Os intelectuais franceses ovacionaram Lula. Especialmente quando ele se declarou o primeiro presidente brasileiro a não governar para os ricos, demonstrando “que um metalúrgico sem diploma universitário podia fazer mais do que a elite política do Brasil”.

Lula fez mais – até porque soube, como ninguém, se apropriar do que os outros fizeram. A redução da desigualdade no Brasil nasceu de um plano econômico que Lula tentou afundar a todo custo. Eleito presidente, jogou suas teses de ruptura no lixo e surfou na política monetária do antecessor. O Instituto de Ciências Políticas sentiria náuseas se alguém lhe informasse que o poder de compra dos pobres foi elevado por um “neoliberal”. O humanismo fashion dos franceses não suportaria esse golpe.

Eles têm razão. O enredo do coitado que vira salvador da pátria é muito mais excitante do que a história real, que só existe para atrapalhar os teóricos da bondade. Condecorar um Lula da Silva como herói é um verniz e tanto para acadêmicos e artistas do Primeiro Mundo. No texto da revista Time que lançou Lula como celebridade internacional em 2010, o cineasta panfletário Michael Moore explicava que o brasileiro se tornou um dos mais influentes do mundo por ações como o Fome Zero. O fato de esse programa ter morrido de inanição não interessou ao justiceiro de Hollywood.

Para fazer “mais do que a elite política”, o metalúrgico sem diploma fundou sua própria elite política. Apinhou o aparelho de Estado com sindicalistas e correligionários, mostrou com quantos cargos se constrói uma rede de lealdades. Sua “elite política” montou um duto entre os cofres públicos e seu partido, no mais ousado esquema de corrupção já visto neste longínquo país tropical.

Quase quatro dezenas de aliados do doutor honoris causa aguardam julgamento por esse escândalo sem precedentes. Mas deve ter havido algum problema na tradução de “mensalão” para o francês.

A canonização de Lula é um diploma de futilidade das elites intelectuais europeias e americanas. Mas isso é problema delas. O problema do Brasil é o bombardeio propagandístico que vai eternizando no poder um projeto político dedicado a uma causa soberana: permanecer no poder.

Os mitos vão aniquilando a crítica. Dilma Rousseff, a primeira mulher, que sucedeu ao primeiro operário, é capa da revista Newsweek, apresentada como uma comandante implacável com a corrupção. O fato de que todos os focos de corrupção “combatidos” por Dilma tenham provindo da nova elite política que a elegeu, e de que Lula tenha convidado os denunciados a resistir com “casco duro” em seus cargos, também não teve tradução para o inglês.

Pelo visto, nem para o português. As pesquisas eleitorais para 2014 revelam que o Brasil quer uma doutora honoris causa em Paris.

Lula é aclamado em Paris

Agência Estado

O ex-presidente Luiz Inácio Lula da Silva teve uma recepção de pop star hoje, em Paris, durante a cerimônia de entrega do título de doutor honoris causa pelo Instituto de Estudos Políticos (Sciences-Po), o maior da França. Em seu discurso, o ex-chefe de Estado enalteceu o próprio mandato e multiplicou os conselhos aos líderes políticos da Europa, que atravessa uma forte crise econômica. Antes, durante e depois, Lula foi ovacionado por estudantes brasileiros, na mais calorosa recepção da escola desde Mikhail Gorbachev.

A cerimônia foi realizada do auditório do instituto, com a presença de acadêmicos franceses e de quatro ex-ministros de seu governo: José Dirceu, Luiz Dulci, Márcio Thomaz Bastos e Carlos Lupi. Vestido de toga, o ex-presidente chegou à sala por volta de 17h30min, acompanhado de uma batucada promovida por estudantes. Ao entrar no auditório, foi aplaudido em pé pela plateia, aos gritos de "Olé, Lula".

Em seguida, tornou-se o primeiro latino-americano a receber o título da Sciences-Po, já concedido a líderes políticos como o tcheco Vaclav Havel. Em seu discurso, o diretor do instituto, Richard Descoings, se disse "entusiasta" das conquistas obtidas pelo Brasil no mandato do petista. "O senhor lutou para que o Brasil alcançasse um novo patamar internacional", disse, completando: "Não é mais possível tratar de um assunto global sem que as autoridades brasileiras sejam consultadas".

Autor do "elogio" a Lula - o discurso em homenagem ao novo doutor -, o economista Jean-Claude Casanova, presidente da Fundação Nacional de Ciências Políticas, lamentou que a Europa não tenha um líder "de trajetória política tão iluminada". Casanova pediu ainda que Lula aproveitasse "sua viagem para dar conselhos aos europeus" sobre gestão de dívida, déficit e crescimento econômico.

Conselhos e euforia

Lula aceitou o desafio e encarnou o conselheiro. Em um discurso de 40 minutos, citou avanços de seu governo, citando a criação de empregos, a redução da miséria, o aumento do salário mínimo e a criação do bolsa família e elogiou sua sucessora, Dilma Rousseff. "Não conheço um governo que tenha exercido a democracia como nós exercemos", afirmou, no tom ufanista que lhe é característico.

Então, lançou-se aos conselhos. Primeiro criticou "uma geração de líderes" mundiais que "passou muito tempo acreditando no mercado, em Reagan e Tatcher", e recomendou aos líderes da União Europeia que assumam as rédeas da crise com intervenções políticas, e não mais decisões econômicas. "Não é a hora de negar a política. A União Europeia é um patrimônio da humanidade", reiterou.

Na saída, estudantes cantaram a música Para não dizer que não falei de flores, de Geraldo Vandré, e se acotovelaram aos gritos por fotos e autógrafos do ex-presidente, que não falou à imprensa. Impressionado com a euforia dos estudantes, Descoings comparou, em conversa com o Estado: "A última vez que vi isso foi com Gorbachev, há cinco ou seis anos. Mas com Lula foi ainda mais caloroso".

Comentário: Depois perguntam porque tenho tanta implicância com os franceses... à exceção de alguns grandes pensadores, como Voltaire, Alexis de Tocqueville, Frederic Bastiat e mais recentemente Jean-François Revel, a verdade é que a França costuma ser mesmo um berço para idéias elitistas e absurdas. Sartre era idolatrado em Paris, enquanto ele próprio idolatrava o regime assassino de Mao Tse Tung. Onde acham que o marxismo encontrou solo fértil? Exato! Em Sorbonne. Onde acham que os "intelectuais" do Khmer Vermelho, que destroçou o Camboja, estudaram? Na França, claro! E eis que agora Lula é recebido por lá como pop star, ídolo, herói, para receber seu "doutorado". Fala sério...

The Trouble With French Banks

By NICOLAS LECAUSSIN, WSJ

'We can no longer borrow dollars. U.S. money-market funds are not lending to us anymore," a bank executive for BNP Paribas, who declines to be named, told me last week. "Since we don't have access to dollars anymore, we're creating a market in euros. This is a first. . . . We hope it will work, otherwise the downward spiral will be hell. We will no longer be trusted at all and no one will lend to us anymore."

He's not the only one worried. France's three biggest banks have been the subject of whisper campaigns about their solvency since the beginning of the summer, and Société Générale has lost 22.5% of its value.

BNP, Société Générale and Crédit Agricole together hold nearly $57 billion in Greek sovereign and private debt, versus $34 billion held by the largest German banks and $14 billion at British banks. French banks also held more than €140 billion in total Spanish debt and almost €400 billion in Italian debt as of December, according to the latest figures from the Bank for International Settlements. If either of these latter two governments were to default, their banking systems could collapse and take the French system with them.

BNP, Société Générale and Credit Agricole all say that their finances are in order and the market worries are unfounded. But it's difficult for the BNP executive to hide his concern.

"Look at the French banks' debt holdings versus those of U.S. banks," he continues. "The total debt of the three big U.S. banks (Bank of America, JP Morgan and Citigroup) is $5.86 trillion, or 39% of GDP, while the debts of BNP, Crédit Agricole and Société Générale come to €4.7 trillion, or 250% of French GDP."

Analysts are suggesting that the government is set to start nationalizing France's banks. The banks have remained silent on the matter, and the government denies this talk. But the last time the French state intervened in the banking system in a big way, the results were disastrous. As recently as the 1980s, most French banks were owned by the state, and by the 1990s the sector was bordering on bankruptcy. The French banking sector shrank by nearly 50% during the decade, while the those in other countries such as Britain and the U.S. grew by 39% and 50%, respectively.

The most famous case of that time was Crédit Lyonnais, which was plagued by mismanagement throughout the 1980s and 1990s until it shifted its debts and liabilities into a new state-owned company, the Consortium de Réalisation. In 2003 Crédit Lyonnais was taken over by Crédit Agricole, but in July 2008 its bills came due anyway.

An arbitration court ordered the Consortium de Réalisation to pay €240 million to the liquidators of the Bernard Tapie group, along with €105 million in interest and €45 million in moral damages—a total of €395 million for one erstwhile borrower. Meanwhile, the SdBO (Western Bank Corporation), a subsidiary of Crédit Lyonnais, lent sums to the Tapie family that added up to more than two-and-a-half times the bank's total capital. French taxpayers paid out more than €15 billion for the mismanagement of Crédit Lyonnais over the years.

The taxpayer-backed losses of mortgage lender Crédit Foncier came to €2 billion. And the Hervet bank (now part of the HSBC group) announced the first losses in its history after its 1982 nationalization.

These and other disasters were brought on by the bank nationalizations of the early 1980s. But despite the subsequent privatizations, French bank boards are still dominated by the alumni of France's famous ENA, the Ecole Nationale d'Administration, and by officials who have worked at the Ministry of Finance. A study by the Management Institute at the Université de La Rochelle finds that between 1995 and 2004 banks administered by government-linked technocrats were in greater total debt than those that were not.

Whether the market's worst fears are realized or not, French banks certainly maintain an all-too-close relationship to the state. This opaque system doesn't offer outsiders much visibility, save for the knowledge that indebted banks and an indebted French state intend to continue to cover each other, no matter the cost and on taxpayers' backs if they must. If U.S. money-market managers no longer trust the French system, this is a glaring reason why. The fastest way to regain their trust would be to end this system.

Mr. Lecaussin is director of development at France's Institute for Economic and Fiscal Research.

Among the dinosaurs

France’s Socialists have yet to come to terms with the modern world

The Economist

BLISS is it in a financial crisis to be a socialist. Or so it ought to be. In speculators and ratings agencies, Europe’s left has a ready cast of villains and rogues. In simmering social discontent, it has an energising force. A recent issue of Paris-Match inadvertently captured the mood: page after full-colour page on Britain’s rioting underclass were followed by gory visual detail of the bling yachts crowding into the bay near Saint-Tropez. Time, surely, to put social inclusion before defiant decadence.

The oddity is that almost everywhere the European left is in decline. Among the large countries, Socialist parties rule only in Spain, where they look likely to lose November’s election. The only big place where the left has a good chance of returning to power is France, at next spring’s presidential election. Yet France’s Socialist Party also stands out as Europe’s most unreconstructed. Hence the contorted spectacle of a party preparing for power at a time when the markets are challenging its every orthodoxy.

For a hint of French Socialist thinking, consider recent comments from some of the candidates who will contest a primary vote in October. Ségolène Royal, who lost the 2007 presidential election to Nicolas Sarkozy, argued this week that stock options and speculation on sovereign debt should be banned. Denouncing “anarchic globalisation”, she called for human values to be imposed on financial ones, as a means of “carrying on the torch of a great country, France, which gave the world revolutionary principles about the emancipation of the people.”

Ms Royal, believe it or not, is considered a moderate. To her left, Arnaud Montebourg, a younger, outwardly sensible sort, argues for “deglobalisation”. He wants to forbid banks from “speculating with clients’ deposits”, and to abolish ratings agencies. Financial markets want “to turn us into their poodle”, he lamented at a weekend fete in a bucolic village, celebrating the joys of la France profonde with copious bottles of burgundy. No one seems to have told him that there is a simple way to avoid the wrath of bond markets: balance your books and don’t borrow.

Next to such patent nonsense, promises by the two front-running candidates, Martine Aubry and François Hollande, seem merely frozen in time, circa 1981. They want to return to retirement at the age of 60 (it has just been raised to 62), and to invent 300,000 public-sector youth jobs. Each supports Mr Sarkozy’s deficit-reduction targets, but refuses to approve his plan to write a deficit rule into the constitution. More taxes, not less spending, is their underlying creed.

The party is not out of tune with public opinion. The French are almost uniquely hostile to the capitalist system that has made them one of the world’s richest people. Fully 57% say France should single-handedly erect higher customs barriers. The same share judge that freer trade with India and China, whose consumers snap up French silk scarves and finely stitched leather handbags, has been “bad” for France. The right has held the presidency since 1995 partly by pandering to such sentiments.

The causes of French left-wingery are various, but a potent one is the lingering hold of Marxist thinking. Post-war politics on the left was for decades dominated by the Communist Party, which regularly scooped up a quarter of the votes. In the 1950s many intellectuals, including Jean-Paul Sartre, clung to pro-Soviet idealism even after the evils of Stalinism emerged. Others toyed with Trotskyism well into the 1970s. François Mitterrand, who mentored Ms Royal, Ms Aubry and Mr Hollande, was swept to the presidency in 1981 by offering a socialist Utopia as a third way between “the capitalist society which enslaves people” and the “communist society which stifles them”.

Given such a tradition, it is possible that today’s Socialist leaders believe what they say. At any rate, there is a debate to be had about the right amount of market regulation and fiscal consolidation. Yet the problem with their promises is this: for every bit of conviction, there is a shameful share of pure posturing.

In truth, France’s Socialists have often had to be pragmatic in power. As prime minister between 1997 and 2002 Lionel Jospin, himself an ex-Trotskyist, privatised more assets than any of his right-wing predecessors. Even Mitterrand was forced to abandon nationalisation and embrace austerity. Should the Socialists win in 2012, it would take them “about a month, or maybe a week” to confess that they “have no choice but to keep the deficit under control”, says one well-placed party figure. Retirement at 60? Nice idea but, quel dommage, we can’t afford it.

Please allow us a moment of madness

All this requires heroic faith among centrists considering voting Socialist that reason will triumph over fiscal folly. Moreover, experience suggests that the Socialists, if elected, may feel compelled to introduce some signature policy as a sop to their disappointed base. Under Mitterrand, it was the wealth tax. Under Mr Jospin, it was Ms Aubry’s 35-hour working week. With France’s recovery fragile, the prospect of more such lunacy is chilling.

A further danger touches Europe, where France traditionally generates many ideas for integration. At a time when leaders are inching towards more economic co-ordination, with oversight of budgets and even tax harmonisation, a Socialist victory would put the shaping of such a project into uncertain hands.

With Dominique Strauss-Kahn out of the running there is just one French Socialist primary candidate who understands all this. Manuel Valls, a deputy and mayor with a refreshingly modern view of the left, says Socialists are not being straight by promising retirement at 60. He dares utter such truths as “we need to tell the French that the [budgetary] effort…will be as great as that achieved after Liberation”. Alas, the 49-year-old Mr Valls is considered too young to be a serious contender. The day the paleo-Socialists of the Mitterrand generation allow such figures to emerge would be the dawn of a real revolution.

Será que ainda falta emergir alguma baleia nesse mar?

Rodrigo Constantino, Valor Econômico

O pânico se instalou nos mercados nos últimos dias. O Sr. Mercado, sempre bipolar, está na fase em que o medo domina a ganância. E, assim como ocorre nas bolhas, há fundamentos para justificar a elevada aversão ao risco: governos muito endividados, baixo crescimento econômico e lideranças políticas medíocres em todo lugar.

Da mesma forma que comprar na euforia é irresponsabilidade, vender durante o pânico pode ser um tiro no pé. Este espaço tem trazido bons artigos nessa linha, argumentando como os ativos de risco ficaram baratos. Qualquer indicador técnico mostra que a bolsa brasileira, por exemplo, está "oversold". A máxima de mercado manda comprar quando tiver "sangue nas ruas", e este parece ser o caso. Para quem tem estômago para aguentar a volatilidade, esta parece uma oportunidade interessante.

Mas, como não poderia deixar de ser, existem riscos grandes no radar ainda. Pode ser interessante aos investidores buscar algum tipo de "hedge". Com esta volatilidade, comprar seguro não é barato. Um ativo, porém, chama mais a atenção, por parecer fora de preço: a moeda europeia.

As bolsas dos principais países europeus despencaram no ano. O CAC francês já cai mais de 20%, e o Société Générale cai quase 40%. O CDS (Credit Default Swap) da França passou de 170 pontos-base, o nível de risco que a Itália apresentava há poucas semanas. E, talvez o dado mais preocupante, o mercado interbancário na Europa está travando. O spread cobrado entre os bancos para zeragem sobe sem parar, e já está na faixa dos 70 pontos-base. A desconfiança no setor bancário europeu é total.

Não obstante esse cenário sombrio, o euro segue firme acima de US$ 1,40. Já escrevi neste espaço as possíveis explanações, entre elas a intervenção estatal, o diferencial de juros e os riscos do dólar. Mas, se a situação nos EUA é precária, ela parece ainda mais feia na Europa. O rebaixamento dos títulos americanos pela S&P tem foco político se os títulos da França não forem rebaixados também. O quadro fiscal francês é ainda pior.

O país tem déficit nominal de 7% do PIB, uma dívida sobre PIB acima de 80%, desemprego próximo de 10% e o governo já arrecada 55% do PIB em impostos, deixando pouca margem de manobra. Sua economia não tem competitividade para compensar o fortalecimento da moeda. E os bancos apresentam elevada exposição aos títulos de países em situação ainda pior, como a Itália.

O BCE, diante disso tudo, ainda não reduziu a taxa de juros, enquanto o Fed acaba de anunciar juros reais negativos por mais 24 meses. Mas até quando a Europa aguenta nessas condições? O presidente do BCE, Trichet, tem feito concessões à ortodoxia tradicional do Bundesbank, e chegou a anunciar a compra de títulos espanhóis e italianos. Mas é muito pouco para reverter o quadro europeu.

Quanto mais se estuda o cenário da Europa, mais difícil fica encontrar uma solução. A criação da moeda foi uma decisão política, e suas inúmeras falhas agora ficam evidentes. O cabo de guerra entre o Bundesbank e a França nos remete à origem do euro. A França, cansada de ser humilhada pelas constantes desvalorizações de sua moeda frente ao marco alemão, fez de tudo para criar o euro e unificar a política monetária. O que fazer agora?

Já há quem pense que a Alemanha poderá sair do euro, cansada de carregar o peso dos demais nas costas. Se o BCE consumar sua transformação em um banco central "dovish", rasgando seu mandato único de cuidar da inflação, não se pode prever a reação dos alemães. Imprimir moeda e salvar bancos e governos quebrados será a morte definitiva do Bundesbank, e o euro certamente sofreria muito. O BCE seria igual ao Fed de Bernanke.

Mas se o Bundesbank vencer a batalha e o BCE evitar a tentação da "solução americana", então o sistema bancário poderá implodir. Para evitar isso, seria necessário fazer tantas reformas, cortando gastos públicos e flexibilizando as leis trabalhistas, que parece impossível crer nessa saída. Ela seria dolorosa demais no curto prazo, para povos já muito acostumados com as regalias do "welfare state" camarada. Haveria ainda mais tensão social e revolta nas ruas.

Por qualquer ângulo observado, os maiores riscos parecem vir da Europa no momento. Crises financeiras são como pescaria com dinamites: primeiro emergem os peixes menores para depois surgirem as baleias mortas. Creio, então, que ainda falta aparecer alguma baleia boiando. E arriscaria dizer que ela será europeia.

Rodrigo Constantino é sócio da Graphus Capital